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一、 從“多快好省”到“人貨場供需一體化”研究框架

 

1.1 “人(ren)貨場供(gong)需一體化”研究框架

 

不(bu)(bu)同(tong)(tong)于傳統“多(duo)(duo)快(kuai)(kuai)(kuai)好(hao)省(sheng)”需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)框架，我們(men)認為“人貨場(chang)供(gong)(gong)需(xu)(xu)(xu)一體化(hua)”框架更能說明(ming)不(bu)(bu)同(tong)(tong)電(dian)商(shang)的(de)比較(jiao)優(you)勢。傳統需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)側(ce)(ce)的(de)分析框架僅能看(kan)出需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)的(de)差異，而實際上，不(bu)(bu)同(tong)(tong)貨品(pin)（供(gong)(gong)給(gei)）通過(guo)特定的(de)場(chang)景能夠更好(hao)地(di)滿足(zu)“多(duo)(duo)快(kuai)(kuai)(kuai)好(hao)省(sheng)”中某(mou)一類(lei)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)，從而形(xing)成自(zi)身模式的(de)比較(jiao)優(you)勢，比如(ru) marketplace 型(xing)電(dian)商(shang)供(gong)(gong)給(gei)側(ce)(ce)多(duo)(duo)為長(chang)尾非標(biao)品(pin)，更容(rong)易(yi)滿足(zu)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)者(zhe)“多(duo)(duo)”和(he)“省(sheng)”的(de)需(xu)(xu)(xu) 求(qiu)(qiu)，而自(zi)營電(dian)商(shang)供(gong)(gong)給(gei)側(ce)(ce)多(duo)(duo)為標(biao)品(pin)，更容(rong)易(yi)滿足(zu)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)者(zhe)“快(kuai)(kuai)(kuai)”的(de)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)。我們(men)在(zai)供(gong)(gong)給(gei)端將商(shang)品(pin)按(an)標(biao)準化(hua)程度和(he)銷(xiao)售方式分為四(si)大(da)(da)類(lei)，將需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)端的(de)“多(duo)(duo)快(kuai)(kuai)(kuai)好(hao)省(sheng)”分為“省(sheng)”和(he)“多(duo)(duo)快(kuai)(kuai)(kuai)好(hao)”兩(liang)大(da)(da)類(lei)，再(zai)通過(guo)內容(rong)和(he)距離兩(liang)類(lei)場(chang)景連接供(gong)(gong)需(xu)(xu)(xu)兩(liang)端。我們(men)認為供(gong)(gong)給(gei)側(ce)(ce)品(pin)類(lei)的(de)差異需(xu)(xu)(xu)要不(bu)(bu)同(tong)(tong)履約、展示方式適(shi)配，從而導致(zhi)不(bu)(bu)同(tong)(tong)類(lei)型(xing)的(de)電(dian)商(shang)在(zai)滿足(zu)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)者(zhe)不(bu)(bu)同(tong)(tong)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)(qiu)方面各有所長(chang)。

 

 

1.2 電商發展史：從(cong)藍海到紅海，但增(zeng)長空間仍大

 

2013 年(nian)(nian)至 2015 年(nian)(nian)：行(xing)業(ye)全面無線(xian)化，京(jing)(jing)東(dong)品(pin)(pin)質(zhi)領先。2013 年(nian)(nian)整個互聯(lian)(lian)網行(xing)業(ye)開始向移(yi)動互聯(lian)(lian)網轉型(xing)，2014 年(nian)(nian) 3 月阿里 張(zhang)勇負責阿里無線(xian)，開始 ALL IN移(yi)動電(dian)商。14Q1淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)移(yi)動端 GMV 占(zhan)(zhan)比(bi)環比(bi)大幅(fu)提升 8 Pcts 至 27.4%，隨后一路高(gao)速發(fa) 展，至 16Q1移(yi)動端 GMV 占(zhan)(zhan)比(bi)達(da)到 73%。同(tong)期，京(jing)(jing)東(dong)移(yi)動端訂(ding)單(dan)占(zhan)(zhan)比(bi)低(di)于淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)，14Q2至 15Q3京(jing)(jing)東(dong)移(yi)動端訂(ding)單(dan)量占(zhan)(zhan)比(bi)低(di) 于淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)約(yue) 10%。2016 年(nian)(nian) 3 月，張(zhang)勇發(fa)布(bu)內部郵(you)件宣(xuan)布(bu)完(wan)成(cheng)手機淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)團(tuan)隊和淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)的合并，宣(xuan)布(bu)“淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)的無線(xian)化已經完(wan)成(cheng)”。雖然(ran)淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)無線(xian)化領先于京(jing)(jing)東(dong)，但(dan)此期間內淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)仍以便宜低(di)價為(wei)主，而京(jing)(jing)東(dong)正(zheng)品(pin)(pin)商品(pin)(pin)與物(wu)流(liu)時效快的口(kou)碑占(zhan)(zhan)據用戶(hu)心智。在(zai) 此階段電(dian)商競爭格局基(ji)本以淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)和京(jing)(jing)東(dong)為(wei)主，其中淘(tao)寶(bao)(bao)(bao)移(yi)動化表現(xian)更出色，京(jing)(jing)東(dong)在(zai)高(gao)品(pin)(pin)質(zhi)商品(pin)(pin)與服務方面更具優勢。

 

15Q2 到 19Q2：天貓高(gao)(gao)速(su)(su)增(zeng)(zeng)長，增(zeng)(zeng)速(su)(su)超(chao)過(guo)京東(dong)。淘寶移動化(hua)成功(gong)后(hou)，為(wei)了(le)滿(man)足消費者(zhe)對(dui)品(pin)(pin)質(zhi)商(shang)品(pin)(pin)的需求，流量逐步(bu)向(xiang)天貓 傾斜，在此(ci)(ci)階段天貓 GMV 持續高(gao)(gao)增(zeng)(zeng)長且增(zeng)(zeng)速(su)(su)高(gao)(gao)于京東(dong)。與此(ci)(ci)同時，自(zi)張勇擔任(ren)阿(a)里 CEO 后(hou)，阿(a)里逐步(bu)做“重”，2016 年(nian)(nian) 提出新零售(shou)(shou)(shou)戰(zhan)略，加強線上(shang)線下(xia)(xia)結(jie)合。隨后(hou)“建(jian)新城(cheng)(cheng)(cheng)”盒(he)馬，“改(gai)舊城(cheng)(cheng)(cheng)”投(tou)資并最終控股高(gao)(gao)鑫零售(shou)(shou)(shou)。中國(guo)零售(shou)(shou)(shou)業(ye)務中“其他” 收入（主要為(wei)直營業(ye)務）高(gao)(gao)速(su)(su)增(zeng)(zeng)長。2018年(nian)(nian) 7月(yue)，拼多(duo)多(duo)上(shang)市(shi)，帶(dai)動電商(shang)行業(ye)整(zheng)體進入下(xia)(xia)沉(chen)市(shi)場，例(li)如阿(a)里 18Q2開始(shi)新 增(zeng)(zeng)年(nian)(nian)活躍買家 80%來自(zi)低線城(cheng)(cheng)(cheng)市(shi)。在此(ci)(ci)階段，天貓增(zeng)(zeng)速(su)(su)高(gao)(gao)于京東(dong)，拼多(duo)多(duo)初露頭(tou)角，電商(shang)逐漸向(xiang)三足鼎(ding)立(li)格局演化(hua)。

 

19Q3 到 20Q4：拼(pin)多(duo)多(duo)高速(su)(su)增(zeng)長(chang)，年(nian)活躍買(mai)家位居(ju)行(xing)業第(di)一(yi)。2019 年(nian) 6 月份拼(pin)多(duo)多(duo)推出百億補貼計劃(hua)，這一(yi)戰(zhan)略(lve)性(xing)投入(ru)(ru) 極大的提(ti)升了拼(pin)多(duo)多(duo)在消費者心(xin)中的信任(ren)度(du)，構(gou)建了“便宜”的購(gou)物心(xin)智。20Q4 拼(pin)多(duo)多(duo)以 8.24 億年(nian)活躍買(mai)家規模超過阿 里的 8.11億位居(ju)電(dian)商(shang)行(xing)業第(di)一(yi)。2019年(nian) 8月底京東(dong)(dong)(dong)物流發起“千縣(xian)萬鎮 24小時達”，2019年(nian)底已經(jing)覆蓋全(quan)國 88%的區縣(xian)， 當(dang)日次日達覆蓋區域再(zai)上一(yi)個臺(tai)階，2021年(nian)“雙 11” 區縣(xian)當(dang)日和(he)次日達比例 93%，鄉鎮當(dang)日和(he)次日達比例 84%，京東(dong)(dong)(dong)在 物流方面的優勢在 2020年(nian)疫情(qing)期(qi)間表現亮眼，驅動京東(dong)(dong)(dong)疫情(qing)后較高速(su)(su)增(zeng)長(chang)。在此階段(duan)，拼(pin)多(duo)多(duo)高速(su)(su)增(zeng)長(chang)，京東(dong)(dong)(dong)再(zai)次找到自 身“快(kuai)(kuai)”的比較優勢，抖(dou)音快(kuai)(kuai)手加速(su)(su)進入(ru)(ru)電(dian)商(shang)行(xing)業，電(dian)商(shang)競爭(zheng)格局(ju)逐漸分化。

 

2020 年(nian)底至(zhi)今(jin)：供給(gei)不(bu)再唯一，流(liu)(liu)量(liang)進(jin)(jin)一步(bu)打散(san)。2020 年(nian) 9 月抖(dou)(dou)音電(dian)(dian)商(shang)直播斷開外(wai)部鏈接(jie)，不(bu)再給(gei)電(dian)(dian)商(shang)平臺導(dao)流(liu)(liu)。2020 年(nian)底國家市場監(jian)管總局(ju)宣布對阿(a)里“二選一”行為進(jin)(jin)行反壟(long)斷調查。“二選一”徹(che)底成為歷史，阿(a)里在(zai)(zai)品牌(pai)供給(gei)端優勢下降(jiang)， 這(zhe)也催生了 2021 年(nian)抖(dou)(dou)音電(dian)(dian)商(shang)以及京(jing)東 3P 業務的繁榮(rong)。2021 年(nian) 3 季(ji)度(du)，抖(dou)(dou)音電(dian)(dian)商(shang)加速增長，對淘系影響顯(xian)化，阿(a)里客戶(hu) 管理收入增速由 21Q2的 14%降(jiang)至(zhi) 21Q3的 3%。在(zai)(zai)此階段，“二選一”的廢除導(dao)致(zhi)供給(gei)不(bu)再唯一，電(dian)(dian)商(shang)流(liu)(liu)量(liang)進(jin)(jin)一步(bu)分散(san)， 行業競爭格局(ju)呈現(xian)淘系、京(jing)東、拼(pin)多(duo)多(duo)、抖(dou)(dou)音、快手多(duo)足鼎立局(ju)面。

 

1.3 規模與(yu)競爭格局(ju)：電商滲透率持(chi)續提升(sheng)，競爭格局(ju)持(chi)續分化

 

電(dian)商規模(mo)逐(zhu)步擴大(da)，滲(shen)(shen)透(tou)率持續提(ti)(ti)(ti)升。從規模(mo)看，實(shi)物(wu)網(wang)上銷(xiao)售額(e)(e)從 2015 年(nian)(nian)的(de) 3.24 萬(wan)億提(ti)(ti)(ti)升至 2020 年(nian)(nian)的(de) 9.76 萬(wan)億 （2020 年(nian)(nian)社(she)會零售總(zong)額(e)(e)達 39.2 萬(wan)億），電(dian)商規模(mo)逐(zhu)步提(ti)(ti)(ti)升。從電(dian)商滲(shen)(shen)透(tou)率看， 實(shi)物(wu)網(wang)上銷(xiao)售額(e)(e)占社(she)會零售總(zong)額(e)(e)比例從 2015 年(nian)(nian)的(de) 10.8%逐(zhu)步提(ti)(ti)(ti)升至 2020 年(nian)(nian)的(de)24.9%，滲(shen)(shen)透(tou)率持續提(ti)(ti)(ti)升。

 

流(liu)量打散，行(xing)(xing)業競(jing)爭格(ge)局(ju)持(chi)續分化(hua)。 2017 年(nian)及以(yi)前電(dian)(dian)(dian)商(shang)競(jing)爭格(ge)局(ju)基本是阿里(li)和京東(dong)兩強爭霸，2018 年(nian)后隨(sui)著(zhu)拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)的(de)崛(jue) 起特別(bie)是 2019 年(nian) 6 月(yue)份(fen)(fen)推出百億補(bu)貼(tie)后，拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)市(shi)占(zhan)(zhan)率持(chi)續提(ti)升，電(dian)(dian)(dian)商(shang)競(jing)爭格(ge)局(ju)呈(cheng)現“三(san)國殺”格(ge)局(ju)，2020 年(nian)阿里(li)、京 東(dong)、拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)市(shi)占(zhan)(zhan)率分別(bie)為 61.3%、21.4%、13.6%。2020 年(nian) 9 月(yue)份(fen)(fen)，抖音(yin)直播電(dian)(dian)(dian)商(shang)斷開外部鏈接，加強閉環電(dian)(dian)(dian)商(shang)能力，快 手(shou)(shou)在 12 月(yue)跟進，電(dian)(dian)(dian)商(shang)流(liu)量上游的(de)內容平臺全面進入電(dian)(dian)(dian)商(shang)行(xing)(xing)業。2021 年(nian)抖音(yin)電(dian)(dian)(dian)商(shang)高速發展，持(chi)續搶占(zhan)(zhan)服(fu)裝配飾、化(hua)妝品(pin)(pin)等 品(pin)(pin)類的(de)市(shi)場(chang)(chang)份(fen)(fen)額(e)，電(dian)(dian)(dian)商(shang)行(xing)(xing)業龍頭市(shi)占(zhan)(zhan)率持(chi)續下降，我們預計 2021 年(nian)底阿里(li)/京東(dong)/拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)/抖音(yin)/快手(shou)(shou)市(shi)場(chang)(chang)份(fen)(fen)額(e)分別(bie)為

53.7%/21.1%/16.0%/5.2%/4.0%。展望未來 5年(nian)，根(gen)據測算我們認為電商(shang)競爭(zheng)格局分(fen)化將(jiang)繼續，但阿里市(shi)占(zhan)率仍(reng)將(jiang)保持(chi) 40% 以上，京東市(shi)占(zhan)率保持(chi)穩(wen)定，抖音快手(shou)市(shi)占(zhan)率有所提升。

 

 

二、 供給側（貨）：增(zeng)長(chang)主要動力，潛力品類決定未來(lai)增(zeng)長(chang)空(kong)間

供(gong)(gong)給(gei)側(ce)是(shi)推動(dong)(dong)行(xing)業/公司(si)增(zeng)(zeng)長(chang)的(de)主要動(dong)(dong)力(li)(li)，抓住(zhu)潛力(li)(li)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)是(shi)各(ge)平臺未來重要機遇。供(gong)(gong)給(gei)側(ce)推動(dong)(dong)公司(si)增(zeng)(zeng)長(chang)，從財務角度看(kan)供(gong)(gong)給(gei) 側(ce)決定(ding)(ding)單客收入，品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)越豐富消費者消費的(de)頻次和客單價就越高(gao)，單客收入越高(gao)進(jin)而(er)推動(dong)(dong)平臺 GMV、收入增(zeng)(zeng)長(chang)。供(gong)(gong)給(gei)側(ce)中 潛力(li)(li)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)決定(ding)(ding)未來電(dian)(dian)商行(xing)業/公司(si)增(zeng)(zeng)長(chang)空間(jian)。我(wo)們按商品(pin)(pin)標(biao)準化程度和分(fen)銷方式(shi)將商品(pin)(pin)分(fen)為四類(lei)(lei)(lei)(lei)，其中非標(biao)品(pin)(pin)和分(fen)銷占比越 高(gao)的(de)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)有更(geng)高(gao)的(de)電(dian)(dian)商滲透(tou)率(lv)(lv)提(ti)升(sheng)潛力(li)(li)，特別是(shi)規模大、目前電(dian)(dian)商滲透(tou)率(lv)(lv)低的(de)生(sheng)鮮和家(jia)(jia)居(ju)家(jia)(jia)裝品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)。不同(tong)平臺由于模式(shi)、 基(ji)因稟賦(fu)的(de)不同(tong)擅長(chang)不同(tong)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)，一般來說 marketplace型(xing)電(dian)(dian)商擅長(chang)非標(biao)品(pin)(pin)，自(zi)營(ying)型(xing)電(dian)(dian)商擅長(chang)標(biao)品(pin)(pin)，marketplace型(xing)電(dian)(dian)商將受 益于生(sheng)鮮、家(jia)(jia)居(ju)家(jia)(jia)裝等(deng)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)，自(zi)營(ying)型(xing)電(dian)(dian)商將受益于食(shi)品(pin)(pin)飲料等(deng)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)電(dian)(dian)商滲透(tou)率(lv)(lv)的(de)提(ti)升(sheng)，進(jin)而(er)獲得未來增(zeng)(zeng)長(chang)機遇。

 

2.1 供給(gei)側是驅動增長的主要動力(li)

 

供給側是促(cu)進(jin)電(dian)(dian)商(shang)行(xing)業/公司(si)增長的(de)主(zhu)要驅動(dong)力。供給側包括各種品類(lei)的(de)商(shang)品，從(cong)電(dian)(dian)商(shang)公司(si)收(shou)入(ru)構成看，供給側直(zhi)接影(ying)響客(ke) （筆）單(dan)(dan)(dan)價和(he)購物(wu)頻(pin)率(lv)，進(jin)而(er)推動(dong) GMV 和(he)收(shou)入(ru)增長。比如(ru)高頻(pin)的(de)生鮮(xian)品類(lei)可(ke)以促(cu)進(jin)消費(fei)者下單(dan)(dan)(dan)頻(pin)率(lv)提升購買筆數進(jin)而(er)提 升單(dan)(dan)(dan)客(ke)收(shou)入(ru)，家(jia)裝品類(lei)可(ke)以通過提升客(ke)單(dan)(dan)(dan)價的(de)方式提升單(dan)(dan)(dan)客(ke)收(shou)入(ru)。電(dian)(dian)商(shang)公司(si)的(de)商(shang)品品類(lei)越豐富就越能滿足消費(fei)者更多樣(yang)的(de) 需求，進(jin)而(er)提升用戶粘性，實現業績的(de)穩健持續(xu)增長。

 

大平(ping)(ping)臺(tai)均擁有(you)自身優(you)(you)勢品(pin)(pin)類(lei)，與平(ping)(ping)臺(tai)性(xing)質(zhi)、初(chu)始品(pin)(pin)類(lei)有(you)關。各(ge)大電商平(ping)(ping)臺(tai)均有(you)自身優(you)(you)勢的(de)品(pin)(pin)類(lei)，比(bi)如(ru)(ru)淘寶的(de)服裝(zhuang)、美妝(zhuang)等 品(pin)(pin)類(lei)，京(jing)東的(de) 3C 家電等品(pin)(pin)類(lei)以(yi)(yi)及(ji)拼多(duo)多(duo)的(de)農(nong)產(chan)品(pin)(pin)品(pin)(pin)類(lei)。不(bu)同平(ping)(ping)臺(tai)品(pin)(pin)類(lei)優(you)(you)勢主要受多(duo)種因(yin)(yin)素影響，包(bao)括(kuo)平(ping)(ping)臺(tai)性(xing)質(zhi)、初(chu)始品(pin)(pin) 類(lei)等。平(ping)(ping)臺(tai)性(xing)質(zhi)主要包(bao)括(kuo)自營平(ping)(ping)臺(tai)和 marketplace（第三方交易）平(ping)(ping)臺(tai)，一般來說自營平(ping)(ping)臺(tai)可以(yi)(yi)通過集采降低成(cheng)本，因(yin)(yin)此(ci)在(zai) 標(biao)(biao)品(pin)(pin)品(pin)(pin)類(lei)具有(you)規模優(you)(you)勢，比(bi)如(ru)(ru)亞馬遜、京(jing)東都(dou)屬(shu)于自營平(ping)(ping)臺(tai)為(wei)主的(de)電商，各(ge)自的(de) 3C 家電、圖(tu)書等都(dou)是標(biao)(biao)品(pin)(pin)；marketplace 型平(ping)(ping)臺(tai)通過搭(da)建(jian)雙(shuang)邊市場(chang)連(lian)接買賣(mai)雙(shuang)方，一般來說第三方平(ping)(ping)臺(tai)賣(mai)家生態更繁榮，能為(wei)消(xiao)費者提供更多(duo)選擇，因(yin)(yin)此(ci)在(zai)非標(biao)(biao)品(pin)(pin) 方面更有(you)優(you)(you)勢，比(bi)如(ru)(ru)淘寶的(de)服裝(zhuang)和拼多(duo)多(duo)的(de)農(nong)產(chan)品(pin)(pin)品(pin)(pin)類(lei)。

 

初(chu)始品(pin)(pin)(pin)類(lei)一般會成(cheng)為(wei)(wei)(wei)平(ping)臺(tai)(tai)的優(you)(you)勢(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)，平(ping)臺(tai)(tai)會通(tong)過加強(qiang)供應鏈(lian)的 方式(shi)鞏固優(you)(you)勢(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)。初(chu)始品(pin)(pin)(pin)類(lei)類(lei)似平(ping)臺(tai)(tai)的基(ji)因，平(ping)臺(tai)(tai)后續(xu)品(pin)(pin)(pin)類(lei)拓展(zhan)也會受(shou)初(chu)始品(pin)(pin)(pin)類(lei)影響。以亞馬(ma)(ma)遜為(wei)(wei)(wei)例，其第一個經營的 品(pin)(pin)(pin)類(lei)是圖(tu)書(shu)，后來又向圖(tu)書(shu)產(chan)(chan)業(ye)鏈(lian)發(fa)展(zhan)，最(zui)終(zhong)(zhong)又發(fa)展(zhan)出 kindle 電子書(shu)和(he)閱讀器，在圖(tu)書(shu)品(pin)(pin)(pin)類(lei)優(you)(you)勢(shi)進一步加強(qiang)。后續(xu)亞馬(ma)(ma)遜 品(pin)(pin)(pin)類(lei)拓展(zhan)順序(xu)和(he)優(you)(you)勢(shi)也是 3C 家電品(pin)(pin)(pin)等標品(pin)(pin)(pin)為(wei)(wei)(wei)先為(wei)(wei)(wei)優(you)(you)，服裝等非標品(pin)(pin)(pin)發(fa)展(zhan)靠后且主要(yao)依賴第三方商家。京(jing)(jing)東、拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)創始 團(tuan)隊分(fen)別做(zuo) 3C 家電和(he)生鮮，最(zui)終(zhong)(zhong)均成(cheng)為(wei)(wei)(wei)了各自優(you)(you)勢(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)。京(jing)(jing)東 3C家電增(zeng)速始終(zhong)(zhong)遠(yuan)高于(yu)行業(ye)平(ping)均增(zeng)速。農產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)亦為(wei)(wei)(wei)拼(pin)(pin)多(duo)多(duo) 優(you)(you)勢(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)，2020 年拼(pin)(pin)多(duo)多(duo)農產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin) GMV 達到2700 億元(yuan)，占(zhan)平(ping)臺(tai)(tai)總體規模的 16.2%，遠(yuan)高于(yu)其他平(ping)臺(tai)(tai)農產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)占(zhan)比。

 

抓(zhua)住(zhu)大品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)的(de)(de)(de)拓張機(ji)遇(yu)，驅動平臺實現大發展(zhan)。消費(fei)者天(tian)然傾(qing)向(xiang)于(yu)一(yi)站式(shi)購買，因(yin)此品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)越齊全平臺就(jiu)越受用(yong)戶(hu)歡(huan)迎。平 臺在進行品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)拓張時(shi)，若能把(ba)握住(zhu)大品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)的(de)(de)(de)機(ji)會，就(jiu)能取得跨越式(shi)發展(zhan)。以(yi)京(jing)(jing)東(dong)為例，京(jing)(jing)東(dong)傳統的(de)(de)(de)優勢品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)是(shi) 3C 家(jia)(jia)(jia)電， 這一(yi)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)天(tian)然適合京(jing)(jing)東(dong)自(zi)(zi)營采(cai)(cai)購以(yi)及(ji)自(zi)(zi)有倉儲體系，但是(shi) 3C 家(jia)(jia)(jia)電天(tian)然消費(fei)頻(pin)(pin)率(lv)(lv)低，不(bu)利(li)于(yu)提(ti)(ti)升(sheng)用(yong)戶(hu)整體購買頻(pin)(pin)率(lv)(lv)。京(jing)(jing)東(dong) 成功抓(zhua)住(zhu)了超市品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)的(de)(de)(de)機(ji)遇(yu)，實現跨越式(shi)發展(zhan)。超市品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)主要包括食品(pin)(pin)飲料、個(ge)護家(jia)(jia)(jia)清(qing)、日用(yong)品(pin)(pin)等，這些品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)具有標品(pin)(pin)、 高(gao)(gao)頻(pin)(pin)、用(yong)戶(hu)即時(shi)需要等特點。這一(yi)品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)完(wan)美的(de)(de)(de)契(qi)合京(jing)(jing)東(dong)自(zi)(zi)營采(cai)(cai)購、倉儲物流的(de)(de)(de)稟賦(fu)、進一(yi)步凸顯(xian)京(jing)(jing)東(dong)在“快”方(fang)面的(de)(de)(de)優勢，同時(shi)可以(yi)提(ti)(ti)升(sheng)倉儲周轉效率(lv)(lv)以(yi)及(ji)用(yong)戶(hu)使用(yong)京(jing)(jing)東(dong) APP 的(de)(de)(de)頻(pin)(pin)率(lv)(lv)。財報數據顯(xian)示日用(yong)百貨占(zhan)京(jing)(jing)東(dong)商品(pin)(pin)銷售收入比例從 19Q1 的(de)(de)(de) 35%提(ti)(ti)升(sheng)至 21Q3 的(de)(de)(de) 40%。與此類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)似，隨著亞馬遜(xun) 1P 業(ye)務吸(xi)引(yin)大量用(yong)戶(hu)，服(fu)裝、珠寶配飾等品(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)(lei)(lei)第(di)三方(fang)商家(jia)(jia)(jia)加速(su)進駐亞馬遜(xun)，推動亞馬遜(xun) 3P 業(ye)務高(gao)(gao)速(su)增(zeng)長，增(zeng)長速(su)度始終高(gao)(gao)于(yu)同期(qi) 1P 業(ye)務，并且貢獻(xian)更高(gao)(gao)利(li)潤。

 

 

2.2 潛力品類決定未來增長(chang)空間

 

電(dian)(dian)(dian)商(shang)整體(ti)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)目前(qian)仍處于中等(deng)(deng)偏低水(shui)(shui)平，潛力品(pin)類(lei)決定(ding)行業未(wei)來(lai)增長(chang)空(kong)間。從整體(ti)品(pin)類(lei)看(kan)，實(shi)物電(dian)(dian)(dian)商(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)目前(qian)在(zai) 25% 左(zuo)右，但是分品(pin)類(lei)看(kan)，家電(dian)(dian)(dian)、消費電(dian)(dian)(dian)子等(deng)(deng)行業電(dian)(dian)(dian)商(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)在(zai) 40%-50%之間，屬(shu)于線(xian)上化(hua)程(cheng)度較高的(de)品(pin)類(lei)。服裝(zhuang)(zhuang)、美妝等(deng)(deng)電(dian)(dian)(dian) 商(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)在(zai) 35%左(zuo)右，屬(shu)于線(xian)上化(hua)中等(deng)(deng)水(shui)(shui)平。家裝(zhuang)(zhuang)、生(sheng)鮮、食品(pin)飲料等(deng)(deng)品(pin)類(lei)電(dian)(dian)(dian)商(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)都(dou)在(zai) 10%以下，而這些都(dou)是數萬億 的(de)大品(pin)類(lei)，線(xian)上化(hua)仍有很大發展(zhan)空(kong)間。根據測算，假設家裝(zhuang)(zhuang)、生(sheng)鮮、食品(pin)飲料等(deng)(deng)品(pin)類(lei)電(dian)(dian)(dian)商(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)達到中等(deng)(deng)水(shui)(shui)平，預(yu)計(ji)中長(chang) 期(qi)實(shi)物電(dian)(dian)(dian)商(shang)占(zhan)社(she)零的(de)比例提升至(zhi) 40%以上。

 

服(fu)飾(shi)、美(mei)妝高增(zeng)長(chang)(chang)，生(sheng)鮮、家(jia)居、配飾(shi)為(wei)潛力(li)品(pin)(pin)類(lei)(lei)。我們以 2020 年各(ge)品(pin)(pin)類(lei)(lei)電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)為(wei)縱坐(zuo)標(biao)(biao)，2017 至(zhi) 2020 年電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)行 業符合增(zeng)長(chang)(chang)率(lv)為(wei)橫坐(zuo)標(biao)(biao)建(jian)立坐(zuo)標(biao)(biao)系，將(jiang)不(bu)同品(pin)(pin)類(lei)(lei)的商(shang)(shang)(shang)品(pin)(pin)分(fen)為(wei)四部分(fen)，分(fen)別是(shi)高增(zeng)長(chang)(chang)、成熟、潛力(li)、待發(fa)展品(pin)(pin)類(lei)(lei)。可以發(fa)現(xian) 服(fu)裝、美(mei)妝個護、家(jia)居清潔、寵物(wu)護理等品(pin)(pin)類(lei)(lei)電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)和(he)近年電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)增(zeng)長(chang)(chang)率(lv)均領先大盤，是(shi)高增(zeng)長(chang)(chang)品(pin)(pin)類(lei)(lei)。生(sheng)鮮、配飾(shi)、家(jia) 居園藝雖然(ran)滲(shen)透率(lv)不(bu)及大盤平均水平，但近年電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)增(zeng)速加快，是(shi)潛力(li)品(pin)(pin)類(lei)(lei)。家(jia)電(dian)(dian)(dian)、消費(fei)電(dian)(dian)(dian)子電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)高，但是(shi)近些年電(dian)(dian)(dian) 商(shang)(shang)(shang)復合增(zeng)速趨緩(huan)屬于成熟品(pin)(pin)類(lei)(lei)。而各(ge)類(lei)(lei)飲料(liao)、零食等品(pin)(pin)類(lei)(lei)滲(shen)透率(lv)和(he)增(zeng)速均不(bu)如(ru)電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)大盤，這(zhe)(zhe)類(lei)(lei)品(pin)(pin)類(lei)(lei)電(dian)(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)發(fa)展較(jiao)慢主因這(zhe)(zhe)類(lei)(lei) 商(shang)(shang)(shang)品(pin)(pin)全都(dou)是(shi)即(ji)時(shi)(shi)性(xing)需(xu)求，線上(shang)時(shi)(shi)效性(xing)尚不(bu)能滿足(zu)消費(fei)者需(xu)求。

 

依(yi)賴(lai)分銷(xiao)方式(shi)(shi)的(de)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)類(lei)以及非(fei)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)仍(reng)有(you)(you)較(jiao)大線(xian)(xian)上(shang)滲(shen)透(tou)空(kong)間。影(ying)(ying)響線(xian)(xian)上(shang)滲(shen)透(tou)率的(de)因(yin)(yin)素包(bao)括 1）商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)標(biao)(biao)準化(hua)程(cheng)度(du)。非(fei)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)由于差 異度(du)大，手感、顏色(se)、使(shi)用效果等(deng)(deng)均因(yin)(yin)人而異，因(yin)(yin)此更(geng)適合線(xian)(xian)下(xia)體(ti)驗購買。2）商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)銷(xiao)售方式(shi)(shi)。在(zai)(zai)線(xian)(xian)下(xia)擁有(you)(you)完善經銷(xiao)商(shang)(shang)網絡 的(de)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)類(lei)線(xian)(xian)上(shang)化(hua)滲(shen)透(tou)率較(jiao)低，比如大部(bu)分大眾(zhong)必需(xu)(xu)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)等(deng)(deng)。這(zhe)(zhe)類(lei)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)類(lei)往往要(yao)覆蓋全部(bu)消(xiao)(xiao)費者，因(yin)(yin)此多數構建了完善的(de)經銷(xiao)商(shang)(shang)體(ti) 系，可以最(zui)大范圍的(de)觸(chu)達消(xiao)(xiao)費者。除此之外，價(jia)格、商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)即(ji)時性(xing)屬(shu)性(xing)也影(ying)(ying)響線(xian)(xian)上(shang)滲(shen)透(tou)率。比如一般來(lai)說消(xiao)(xiao)費者更(geng)傾向于在(zai)(zai) 線(xian)(xian)下(xia)購買高客單價(jia)格商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)；食品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)飲(yin)料(liao)等(deng)(deng)屬(shu)于即(ji)時性(xing)需(xu)(xu)求，這(zhe)(zhe)些品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)類(lei)消(xiao)(xiao)費者更(geng)傾向于線(xian)(xian)下(xia)購買，因(yin)(yin)為即(ji)買即(ji)得。根(gen)據影(ying)(ying)響線(xian)(xian) 上(shang)滲(shen)透(tou)率主(zhu)要(yao)兩種因(yin)(yin)素體(ti)驗和(he)銷(xiao)售方式(shi)(shi)，我(wo)們將商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)分為四類(lei)，即(ji)依(yi)賴(lai)分銷(xiao)的(de)非(fei)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)、直銷(xiao)非(fei)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)、依(yi)賴(lai)分銷(xiao)的(de)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)以及 直銷(xiao)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)。隨著線(xian)(xian)上(shang)內(nei)容（商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)）展示形式(shi)(shi)的(de)提升以及電商(shang)(shang)下(xia)沉和(he)時效的(de)改善，預計(ji)依(yi)賴(lai)分銷(xiao)方式(shi)(shi)的(de)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)類(lei)特別是依(yi)賴(lai)分銷(xiao) 的(de)非(fei)標(biao)(biao)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)仍(reng)有(you)(you)較(jiao)大線(xian)(xian)上(shang)滲(shen)透(tou)空(kong)間。（報告來(lai)源：未來(lai)智庫）

 

2.3 潛(qian)力品類：生鮮、家(jia)居(ju)家(jia)裝(zhuang)、食品飲料、配飾(shi)家(jia)紡部分非標品

 

生(sheng)鮮、家裝(zhuang)、食品(pin)(pin)飲料(liao)、配(pei)飾(shi)家紡等部(bu)分(fen)非(fei)標品(pin)(pin)都(dou)具備(bei)未(wei)來(lai)較(jiao)大(da)(da)增長(chang)(chang)潛力。生(sheng)鮮、家裝(zhuang)是典型的(de)依賴(lai)分(fen)銷的(de)非(fei)標品(pin)(pin)，商(shang)品(pin)(pin) 細分(fen)化程(cheng)度高(gao)、特(te)別依賴(lai)多層分(fen)銷渠道觸達大(da)(da)眾消費者(zhe)，配(pei)飾(shi)、家紡等非(fei)標品(pin)(pin)特(te)別依賴(lai)線下體驗，使得這(zhe)些品(pin)(pin)類(lei)當前線上 化程(cheng)度較(jiao)低。但是由于上述品(pin)(pin)類(lei)超大(da)(da)的(de)市場規(gui)模以及(ji)未(wei)來(lai)較(jiao)大(da)(da)的(de)電(dian)(dian)商(shang)滲(shen)(shen)透(tou)率提升預期，當前各電(dian)(dian)商(shang)公司均(jun)重點聚焦(jiao)生(sheng)鮮和 非(fei)標品(pin)(pin)，這(zhe)也是今(jin)年社區團購和直播電(dian)(dian)商(shang)兩大(da)(da)行業高(gao)速增長(chang)(chang)的(de)主要原因。預計未(wei)來(lai)隨著展示科(ke)技、物流倉儲、用戶消費習(xi) 慣的(de)改變(bian)將促進上述品(pin)(pin)類(lei)提升電(dian)(dian)商(shang)滲(shen)(shen)透(tou)率。

 

生(sheng)鮮線(xian)(xian)上(shang)化(hua)迅(xun)速發展，多業態(tai)齊頭并進。生(sheng)鮮具有低毛利、非標、即食等屬性(xing)，原本并不(bu)適合(he)(he)(he)線(xian)(xian)上(shang)化(hua)。但是由于疫情的(de)(de)催 化(hua)、近場(chang)電商(shang)的(de)(de)興起以及包(bao)裝菜的(de)(de)普(pu)及，生(sheng)鮮線(xian)(xian)上(shang)化(hua)迅(xun)速發展，線(xian)(xian)上(shang)滲透率由 2019年的(de)(de) 5%迅(xun)速提升至 2020年近 10%水 平。根據(ju)送達(da)(da)時效不(bu)同，生(sheng)鮮電商(shang)包(bao)括的(de)(de)前置倉（包(bao)括盒馬）、天貓/京東超市(shi)、社區團購、綜(zong)(zong)合(he)(he)(he)電商(shang)，其中綜(zong)(zong)合(he)(he)(he)電商(shang)規模(mo) 最大，社區團購增速最快。2020 年拼多多農產品 GMV 達(da)(da) 2700 億（YoY +98%），估(gu)算后預計 2021 年綜(zong)(zong)合(he)(he)(he)電商(shang)生(sheng)鮮規模(mo)約 6500 億，拼多多市(shi)占率較(jiao)高。

 

天貓/京(jing)東(dong)超(chao)(chao)市(shi)和社區(qu)團(tuan)(tuan)購都是次日(ri)達(da)電商(shang)，天貓/京(jing)東(dong)超(chao)(chao)市(shi)品類(lei)更(geng)多(duo)更(geng)能滿足(zu)(zu)地級市(shi)消費(fei)(fei) 者需求，估(gu)(gu)算(suan)預計(ji) 2021年天貓/京(jing)東(dong)超(chao)(chao)市(shi)生鮮(xian)規模(mo)(mo)(mo)約(yue)(yue) 2000億。社區(qu)團(tuan)(tuan)購更(geng)下(xia)沉在服務縣域及農(nong)村(cun)消費(fei)(fei)者方(fang)面具備成本比(bi)較 優(you)勢，估(gu)(gu)算(suan)預計(ji) 2021 年社區(qu)團(tuan)(tuan)購生鮮(xian)規模(mo)(mo)(mo)約(yue)(yue) 1500 億，但增速高達(da) 200%，美團(tuan)(tuan)優(you)選和多(duo)多(duo)買(mai)菜(cai)市(shi)占(zhan)率居前(qian)(qian)兩(liang)位。前(qian)(qian)置倉 最能滿足(zu)(zu)消費(fei)(fei)者對生鮮(xian)的即時性需求、發展速度快，但盈利模(mo)(mo)(mo)型較差且(qie)目標客戶規模(mo)(mo)(mo)有限，估(gu)(gu)算(suan)預計(ji) 2021年前(qian)(qian)置倉生鮮(xian)規 模(mo)(mo)(mo)約(yue)(yue) 300 億，盒馬、叮咚買(mai)菜(cai)市(shi)占(zhan)率靠前(qian)(qian)。

 

家(jia)(jia)居(ju)(ju)家(jia)(jia)裝(zhuang)(zhuang)行(xing)業規模大，電(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)逐(zhu)步(bu)提(ti)升。2020年家(jia)(jia)居(ju)(ju)家(jia)(jia)裝(zhuang)(zhuang)行(xing)業規模超 2萬億，但是由(you)于(yu)家(jia)(jia)居(ju)(ju)家(jia)(jia)裝(zhuang)(zhuang)客單價(jia)高、重體(ti)驗、 履(lv)約要求高，線(xian)上(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)不足 10%。隨著 90 后年輕人(ren)逐(zhu)步(bu)進入(ru)成家(jia)(jia)階段，以(yi)(yi)及(ji)展(zhan)示(shi)科(ke)技、履(lv)約能力的提(ti)升，家(jia)(jia)居(ju)(ju)家(jia)(jia)裝(zhuang)(zhuang)行(xing) 業近年電(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)交易(yi)額開始加(jia)速增(zeng)長，預計電(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)將持續(xu)提(ti)升。由(you)于(yu)家(jia)(jia)居(ju)(ju)家(jia)(jia)裝(zhuang)(zhuang)上(shang)述的特性，提(ti)升電(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)需要持續(xu)吸引(yin)(yin)家(jia)(jia)居(ju)(ju)品(pin)牌、經銷商(shang)(shang)(shang)入(ru)駐電(dian)(dian)商(shang)(shang)(shang)平(ping)臺，并通過(guo)展(zhan)示(shi)科(ke) 技、履(lv)約服(fu)務持續(xu)縮小與線(xian)下的體(ti)驗差距。以(yi)(yi)阿里(li)為(wei)例，在線(xian)上(shang)，打造了(le)“每(mei)平(ping)每(mei)屋(wu)(wu)”家(jia)(jia)居(ju)(ju)生活社區，同(tong)時持續(xu)提(ti)升 3D 樣(yang)板間應用滲(shen)透率(lv)(lv)(lv)，2021 年 9 月 3D 內(nei)容數(shu)同(tong)比增(zeng)長 9 倍，日均引(yin)(yin)導 GMV 交易(yi)額同(tong)比增(zeng)長 200%。履(lv)約端(duan)，通過(guo)構(gou)建本 地倉儲和送(song)裝(zhuang)(zhuang)一體(ti)化(hua)服(fu)務提(ti)升履(lv)約體(ti)驗。線(xian)下通過(guo)自建 homearch 家(jia)(jia)居(ju)(ju)店和戰略投(tou)資紅星美凱(kai)龍、居(ju)(ju)然之家(jia)(jia)，探索線(xian)下數(shu) 字化(hua)以(yi)(yi)及(ji)線(xian)上(shang)線(xian)下一體(ti)化(hua)。生態端(duan)，構(gou)建了(le)每(mei)平(ping)每(mei)屋(wu)(wu)設(she)計師生態圈以(yi)(yi)及(ji)數(shu)字供(gong)應鏈，同(tong)時與品(pin)牌商(shang)(shang)(shang)、經銷商(shang)(shang)(shang)、工廠端(duan)合作， 豐(feng)富(fu)供(gong)給端(duan)多樣(yang)性。

 

食(shi)(shi)品(pin)(pin)飲料受社區團購等新電(dian)(dian)商(shang)(shang)渠(qu)道推(tui)動，仍(reng)有較(jiao)大(da)電(dian)(dian)商(shang)(shang)發展潛力。雖然從 2017-2020 年數據看，食(shi)(shi)品(pin)(pin)飲料屬于電(dian)(dian)商(shang)(shang)滲(shen)(shen)透率(lv) 低、近年電(dian)(dian)商(shang)(shang)復(fu)合增速也(ye)較(jiao)慢(man)的(de)“待發展品(pin)(pin)類(lei)”，但(dan)(dan)我們仍(reng)認為(wei)食(shi)(shi)品(pin)(pin)飲料的(de)電(dian)(dian)商(shang)(shang)滲(shen)(shen)透率(lv)有較(jiao)大(da)增長空間。食(shi)(shi)品(pin)(pin)飲料屬于依(yi)賴分(fen)銷的(de)標品(pin)(pin)品(pin)(pin)類(lei)，擁有同類(lei)特(te)性的(de)家(jia)(jia)電(dian)(dian)、消費電(dian)(dian)子(zi)、個(ge)護家(jia)(jia)清等相(xiang)似品(pin)(pin)類(lei)均取得良好的(de)電(dian)(dian)商(shang)(shang)發展。以(yi)(yi)家(jia)(jia)電(dian)(dian)品(pin)(pin)類(lei)為(wei)例，其不 僅具有依(yi)賴分(fen)銷的(de)標品(pin)(pin)特(te)點，且物(wu)流履約服務(wu)更復(fu)雜。但(dan)(dan)以(yi)(yi)美的(de)為(wei)代表的(de)公司抓住電(dian)(dian)商(shang)(shang)發展機遇，通過加大(da)電(dian)(dian)商(shang)(shang)渠(qu)道發展 縮減(jian)線下經(jing)銷層級（同時伴隨著物(wu)流體系的(de)重構和“T+3”生(sheng)產方式的(de)重塑）實現(xian)對格力的(de)市占率(lv)反超。

 

對比家(jia)電(dian)行業(ye)， 我們(men)認(ren)為(wei)(wei)食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)行業(ye)有同樣的(de)發展(zhan)可(ke)能(neng)。食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)目前(qian)電(dian)商(shang)發展(zhan)較慢，主要(yao)是因為(wei)(wei)消(xiao)費者對食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)“即時性(xing)”的(de)需求 和(he)食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)公(gong)(gong)司在線下具(ju)有成熟(shu)的(de)多級(ji)經銷(xiao)網絡(luo)，社(she)區(qu)(qu)團(tuan)(tuan)購(gou)這(zhe)一新電(dian)商(shang)模(mo)式或可(ke)解決上述問(wen)題。社(she)區(qu)(qu)團(tuan)(tuan)購(gou)通過構(gou)建(jian)低成本的(de)新型(xing)物流網絡(luo)，可(ke)以(yi)在鄉鎮級(ji)實現次日達時效。我們(men)認(ren)為(wei)(wei)這(zhe)種電(dian)商(shang)模(mo)式可(ke)以(yi)縮(suo)減(jian)傳(chuan)統食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)公(gong)(gong)司的(de)經銷(xiao)層級(ji)，同時可(ke)以(yi)滿足相對的(de)“即時性(xing)”和(he)鄉鎮下沉。隨著社(she)區(qu)(qu)團(tuan)(tuan)購(gou)的(de)模(mo)式不(bu)斷(duan)改(gai)進和(he)發展(zhan)，預計食(shi)(shi)品(pin)飲(yin)(yin)(yin)料(liao)品(pin)類線上滲透率(lv)或有較大提(ti)升空(kong)間，目前(qian)社(she)區(qu)(qu)團(tuan)(tuan)購(gou)行業(ye)頭部兩強(qiang)公(gong)(gong)司為(wei)(wei)美團(tuan)(tuan)和(he)拼多多。

 

部分非(fei)(fei)標品(pin)(pin)受直播(bo)電(dian)商(shang)(shang)(shang)等(deng)推動，預計(ji)電(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)或(huo)可提(ti)升至(zhi) 30%中等(deng)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)水平。以家(jia)(jia)(jia)紡(fang)行業(ye)為例，中高端家(jia)(jia)(jia)紡(fang)早期(qi)由于(yu) 客單(dan)價(jia)較高，電(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)較低，疫情(qing)后(hou)隨著消費升級以及(ji)直播(bo)電(dian)商(shang)(shang)(shang)等(deng)推動下(xia)，電(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)逐步提(ti)升。21H1 家(jia)(jia)(jia)紡(fang)龍頭羅萊線上(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)達 33.9%（21H1 滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)下(xia)降主要(yao)因為 20H1 疫情(qing)期(qi)間(jian)線下(xia)銷售受阻以及(ji) 20H2 為電(dian)商(shang)(shang)(shang)銷售旺季）、富(fu)安娜線上(shang)滲(shen) 透(tou)(tou)(tou)率(lv)達 42.9%。珠(zhu)寶(bao)類商(shang)(shang)(shang)品(pin)(pin)同樣因為強體驗、相對高客單(dan)價(jia)線上(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)較低，但是在直播(bo)電(dian)商(shang)(shang)(shang)等(deng)推動下(xia)，近一年電(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)有(you)所提(ti)升，周大(da)生(sheng)(sheng)、周生(sheng)(sheng)生(sheng)(sheng)電(dian)商(shang)(shang)(shang)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv) 21H1 提(ti)升至(zhi) 15%以上(shang)。以抖音、淘寶(bao)、快(kuai)手為代(dai)表的(de)直播(bo)電(dian)商(shang)(shang)(shang)由于(yu)更生(sheng)(sheng)動的(de)貨品(pin)(pin)展現和講(jiang)解方式是促進上(shang)述非(fei)(fei)標品(pin)(pin)類提(ti)升線上(shang)化(hua)滲(shen)透(tou)(tou)(tou)率(lv)的(de)重要(yao)渠道。

 

 

三、 場景(jing)：科(ke)技驅動線(xian)上購物體驗趨近(jin)于線(xian)下

3.1 技(ji)術發展驅動內容場景影響購前(qian)決(jue)策

 

世(shi)界進入視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)和直(zhi)播時(shi)代。視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)內(nei)容由于更(geng)(geng)低的(de)消費(fei)門檻(jian)、更(geng)(geng)豐富生(sheng)動(dong)的(de)內(nei)容呈現(xian)方式(shi)，已經(jing)成為較文(wen)字(zi)、圖片用(yong)(yong)戶(hu)規模 更(geng)(geng)大(da)的(de)媒介形式(shi)。在(zai)(zai)各種場(chang)景下(xia)用(yong)(yong)戶(hu)對(dui)短(duan)視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)的(de)消費(fei)份額均超過圖文(wen)和長視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)，在(zai)(zai)瑣碎時(shi)間下(xia)短(duan)視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin) 媒介消費(fei)份額為 48.0%，在(zai)(zai)大(da)段空(kong)閑時(shi)間下(xia)短(duan)視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)份額為 41.3%。直(zhi)播具有雙向(xiang)實時(shi)互動(dong)的(de)特點，能夠大(da)幅(fu)提升觀眾雙向(xiang) 信(xin)任度。短(duan)視(shi)頻(pin)(pin)(pin)(pin)和直(zhi)播的(de)興起，大(da)大(da)提升了消費(fei)者線上購物(wu)體驗，為消費(fei)者帶來更(geng)(geng)多的(de)商品細節(jie)、更(geng)(geng)生(sheng)動(dong)的(de)商品展示方式(shi) 以及實時(shi)溝通的(de)新型線上購物(wu)形式(shi)。

 

視頻(pin)(pin)和直(zhi)播(bo)(bo)(bo)對電(dian)商最直(zhi)觀(guan)的(de)(de)(de)(de)(de)影響是帶來(lai)支付(fu)轉(zhuan)化率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)提(ti)升(sheng)(sheng)(sheng)。在消(xiao)(xiao)費者(zhe)交易場(chang)景中，直(zhi)播(bo)(bo)(bo)間具有更直(zhi)觀(guan)的(de)(de)(de)(de)(de)商品展示效果(guo)、主 播(bo)(bo)(bo)刺激性的(de)(de)(de)(de)(de)話(hua)術，能夠大(da)幅提(ti)升(sheng)(sheng)(sheng)消(xiao)(xiao)費者(zhe)支付(fu)轉(zhuan)化率(lv)。直(zhi)播(bo)(bo)(bo)電(dian)商的(de)(de)(de)(de)(de)下單(dan)轉(zhuan)化率(lv)由圖文(wen)的(de)(de)(de)(de)(de) 0.5%、短(duan)視 頻(pin)(pin)的(de)(de)(de)(de)(de) 1.5%，大(da)幅提(ti)升(sheng)(sheng)(sheng)至 4.3%。同時根(gen)據 Questmobile 數(shu)據，淘寶用戶中觀(guan)看直(zhi)播(bo)(bo)(bo)的(de)(de)(de)(de)(de)用戶比未觀(guan)看直(zhi)播(bo)(bo)(bo)的(de)(de)(de)(de)(de)用戶支付(fu)頁面吊 起占(zhan)比提(ti)升(sheng)(sheng)(sheng)近 4 個百分點。雖然以直(zhi)播(bo)(bo)(bo)和短(duan)視頻(pin)(pin)為(wei)代表(biao)的(de)(de)(de)(de)(de)內容(rong)電(dian)商提(ti)升(sheng)(sheng)(sheng)了購物體(ti)驗，但也會產生負面影響，比如過度娛樂 化的(de)(de)(de)(de)(de)內容(rong)、主播(bo)(bo)(bo)偷稅(shui)漏稅(shui)等問題(ti)。近期直(zhi)播(bo)(bo)(bo)電(dian)商部(bu)分超級頭部(bu)賬號因稅(shui)務問題(ti)被監管(guan)查處也反應了行業不規(gui)范(fan)(fan)運作的(de)(de)(de)(de)(de)現(xian)象。相關(guan)監管(guan)部(bu)門已出臺多(duo)部(bu)關(guan)于內容(rong)和直(zhi)播(bo)(bo)(bo)電(dian)商的(de)(de)(de)(de)(de)監管(guan)指導文(wen)件，隨著監管(guan)的(de)(de)(de)(de)(de)落地預計行業將(jiang)進一步規(gui)范(fan)(fan)健康發展。

 

視(shi)頻和直(zhi)(zhi)(zhi)播(bo)更深遠的(de)(de)影響(xiang)在于改(gai)(gai)變了消(xiao)費(fei)者決策(ce)場景(jing)。由(you)于短視(shi)頻和直(zhi)(zhi)(zhi)播(bo)大(da)幅(fu)提(ti)(ti)升(sheng)(sheng)內容(rong)觀(guan)看(kan)(kan)(kan)雙方信(xin)任度(du)，KOL/KOC 對(dui)消(xiao) 費(fei)者的(de)(de)決策(ce)重要性(xing)影響(xiang)明顯提(ti)(ti)升(sheng)(sheng)。在以(yi)往圖(tu)文時代，用戶(hu)只(zhi)能(neng)通過文字、圖(tu)片理(li)解 KOL/KOC 博主輸(shu)出的(de)(de)內容(rong)，并無法(fa)直(zhi)(zhi)(zhi) 觀(guan)的(de)(de)感受文字、圖(tu)片背后的(de)(de)創(chuang)作(zuo)者的(de)(de)真(zhen)實面貌。而視(shi)頻和直(zhi)(zhi)(zhi)播(bo)將(jiang)創(chuang)作(zuo)者從幕后推(tui)向前臺，用戶(hu)觀(guan)看(kan)(kan)(kan)不僅是觀(guan)看(kan)(kan)(kan)內容(rong)，也(ye)能(neng) 直(zhi)(zhi)(zhi)觀(guan)看(kan)(kan)(kan)到(dao)內容(rong)背后的(de)(de)創(chuang)作(zuo)者，能(neng)夠大(da)幅(fu)提(ti)(ti)升(sheng)(sheng)對(dui)博主的(de)(de)信(xin)任，使得博主的(de)(de)推(tui)薦轉化率大(da)幅(fu)提(ti)(ti)升(sheng)(sheng)，這直(zhi)(zhi)(zhi)接改(gai)(gai)變了消(xiao)費(fei)者決策(ce)路(lu) 徑，這也(ye)是近年來 KOL/KOC興起的(de)(de)主要原因(yin)。

 

流(liu)量(liang)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)上(shang)(shang)游截(jie)流(liu)，消(xiao)(xiao)費者成交場(chang)景分散(san)化。隨著視頻、直播等媒介(jie)的快速發展(zhan)和普及，內(nei)(nei)(nei)容(rong)(rong)/社交等流(liu)量(liang)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)占據線(xian)上(shang)(shang)用(yong) 戶更多時(shi)間，對消(xiao)(xiao)費者線(xian)上(shang)(shang)消(xiao)(xiao)費決(jue)(jue)策(ce)(ce)產生重大影響。消(xiao)(xiao)費者線(xian)上(shang)(shang)購物(wu)消(xiao)(xiao)費鏈條分為四步：種(zhong)草(cao)—>逛街—>決(jue)(jue)策(ce)(ce)—>比價。具體(ti)包括：1）使用(yong)社交/內(nei)(nei)(nei)容(rong)(rong)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)時(shi)被“種(zhong)草(cao)”。2）想買東西但沒明(ming)確目標時(shi)線(xian)上(shang)(shang)“逛街”。3）想買某品(pin)類，不(bu)知道(dao)買哪 一(yi)款時(shi)瀏覽內(nei)(nei)(nei)容(rong)(rong)以(yi)“決(jue)(jue)策(ce)(ce)”。4）明(ming)確購買商品(pin)，不(bu)知道(dao)買哪一(yi)家而(er)進行“比價”。我們(men)發現在四大環(huan)節中(zhong)，流(liu)量(liang)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)在“種(zhong) 草(cao)”環(huan)節對電商平(ping)(ping)臺(tai)(tai)產生了威脅，而(er)“比價”環(huan)節電商平(ping)(ping)臺(tai)(tai)有明(ming)顯優勢，更考驗各電商平(ping)(ping)臺(tai)(tai)的商品(pin)能力。

 

內(nei)容(rong)(rong)/社交平臺(tai)(tai)擁 有更(geng)(geng)豐富有趣的(de)(de)內(nei)容(rong)(rong)和(he)社交關系鏈(lian)，用戶時長向內(nei)容(rong)(rong)/社交等流量平臺(tai)(tai)遷(qian)移，疊加各平臺(tai)(tai)閉(bi)環電(dian)商(shang)的(de)(de)構建，進(jin)而(er)(er)在(zai)種草環節 實現對電(dian)商(shang)平臺(tai)(tai)的(de)(de)流量“截流”，特別是(shi)一(yi)些沖(chong)動性消(xiao)(xiao)費需求(qiu)。其他兩大環節中(zhong)，當消(xiao)(xiao)費者有明確購(gou)物需求(qiu)時，在(zai)電(dian)商(shang) APP“逛街”體驗更(geng)(geng)好，表現為更(geng)(geng)高效的(de)(de)商(shang)品(pin)推薦和(he)沉浸(jin)的(de)(de)體驗（不(bu)被其他內(nei)容(rong)(rong)影響(xiang)）。目前“決策(ce)”環節流量和(he)電(dian)商(shang)兩類 平臺(tai)(tai)各有優(you)勢(shi)，流量平臺(tai)(tai)的(de)(de)優(you)勢(shi)在(zai)于有更(geng)(geng)豐富的(de)(de)內(nei)容(rong)(rong)、KOL 進(jin)行輔助決策(ce)，而(er)(er)電(dian)商(shang)平臺(tai)(tai)的(de)(de)優(you)勢(shi)在(zai)于有更(geng)(geng)多基于真(zhen)實消(xiao)(xiao)費的(de)(de) 榜單、用戶評價、店鋪和(he)商(shang)品(pin)輔助決策(ce)。

 

3.2 物流基礎設施的提升影響(xiang)購后時效體驗(yan)

 

履約能力影響(xiang)購(gou)后時(shi)效，物流時(shi)效的(de)提升驅動線(xian)(xian)(xian)上購(gou)物體驗無限趨近于線(xian)(xian)(xian)下(xia)。線(xian)(xian)(xian)下(xia)購(gou)物即(ji)買即(ji)得，線(xian)(xian)(xian)上購(gou)物需要(yao)等(deng)(deng)待(dai)(dai)商(shang)(shang)品(pin)(pin)(pin) 交付，時(shi)效體驗不如(ru)線(xian)(xian)(xian)下(xia)，特別是(shi)對于即(ji)時(shi)需求的(de)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)（比如(ru)餐飲、生(sheng)鮮、食品(pin)(pin)(pin)飲料）。但(dan)是(shi)隨著遠場(chang)(chang)電(dian)(dian)商(shang)(shang)時(shi)效的(de)改進(jin)以(yi)(yi)及 近場(chang)(chang)電(dian)(dian)商(shang)(shang)迅(xun)猛的(de)發展，購(gou)后等(deng)(deng)待(dai)(dai)時(shi)間越來越短，購(gou)物體驗無限趨近于線(xian)(xian)(xian)下(xia)。根據購(gou)后等(deng)(deng)待(dai)(dai)時(shi)間長短，可以(yi)(yi)把電(dian)(dian)商(shang)(shang)分為遠場(chang)(chang) 和近場(chang)(chang)，遠場(chang)(chang)電(dian)(dian)商(shang)(shang)包括(kuo)京東當日(ri)次(ci)日(ri)達以(yi)(yi)及淘寶多日(ri)達等(deng)(deng)，近場(chang)(chang)電(dian)(dian)商(shang)(shang)包括(kuo)分鐘級的(de)前置倉（生(sheng)鮮品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)）、外賣（餐飲品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)） 等(deng)(deng)，小(xiao)時(shi)級超市到(dao)家等(deng)(deng)以(yi)(yi)及次(ci)日(ri)達的(de)社(she)區團購(gou)（生(sheng)鮮、快(kuai)消(xiao)(xiao)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)）、天貓京東超市（生(sheng)鮮、快(kuai)消(xiao)(xiao)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)）等(deng)(deng)。

 

更多和更近(jin)(jin)的倉(cang)帶來更快的配送(song)(song)時效。近(jin)(jin)場(chang)電商配送(song)(song)時效最(zui)快的模式是叮(ding)咚買菜和盒馬這(zhe)類(lei)前(qian)置倉(cang)（盒馬倉(cang)店一體從物流(liu) 配送(song)(song)層(ceng)面(mian)和前(qian)置倉(cang)模式類(lei)似），這(zhe)類(lei)模式倉(cang)一般(ban)在消(xiao)費(fei)者周圍(wei) 3 公(gong)里(li)內(nei)。當(dang)日(ri)(ri)/次日(ri)(ri)達(da)(da)的天貓/京東(dong)超市一般(ban)由城(cheng)市倉(cang)直發， 倉(cang)一般(ban)在消(xiao)費(fei)者周圍(wei) 20 公(gong)里(li)內(nei)。次日(ri)(ri)達(da)(da)的社區(qu)團購，由中(zhong)心倉(cang)發送(song)(song)（每個省有 1-2 個中(zhong)心倉(cang)），中(zhong)心倉(cang)在消(xiao)費(fei)者周圍(wei)百公(gong) 里(li)范圍(wei)內(nei)。遠場(chang)電商配送(song)(song)表現最(zui)好的是京東(dong)物流(liu)， 2021年(nian)雙 11期(qi)間，在全國 93%區(qu)縣、84%鄉鎮實現了當(dang)日(ri)(ri)達(da)(da)和次日(ri)(ri)達(da)(da)。

 

不(bu)同(tong)履約方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)成(cheng)本(ben)(ben)不(bu)同(tong)，規模(mo)效(xiao)應(ying)和(he)最后(hou)一(yi)(yi)(yi)公里配送(song)(song)(song)方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)為(wei)(wei)關鍵影(ying)響(xiang)因(yin)素。目前(qian)主流(liu)履約方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)主要(yao)有(you)四種，按成(cheng)本(ben)(ben)由低到 高分別是社區團購類、通(tong)達(da)系(xi)、京(jing)東(dong)式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)、以(yi)及(ji)即時配送(song)(song)(song)。社區團購構建“中心倉(cang)(cang)(cang)-網格倉(cang)(cang)(cang)-自提(ti)(ti)點”三級結構物流(liu)體系(xi)，通(tong)達(da) 系(xi)快(kuai)遞采用干(gan)線運輸(shu)+末(mo)端收派件的(de)方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)進(jin)行運轉，京(jing)東(dong)采取倉(cang)(cang)(cang)儲(chu)輻射式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)履約方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)，即時配送(song)(song)(song)以(yi)叮(ding)咚(dong)(dong)買(mai)菜(cai)和(he)美團外(wai)賣為(wei)(wei)代表(biao)， 由騎手完成(cheng)最后(hou)一(yi)(yi)(yi)公里的(de)配送(song)(song)(song)。由于各模(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)運轉方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)的(de)差異，單(dan)(dan)(dan)票成(cheng)本(ben)(ben)有(you)明顯異，總的(de)來說，集單(dan)(dan)(dan)（規模(mo)）效(xiao)應(ying)和(he)最后(hou)一(yi)(yi)(yi) 公里配送(song)(song)(song)方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)對成(cheng)本(ben)(ben)影(ying)響(xiang)最大。社區團購以(yi)中心倉(cang)(cang)(cang)（一(yi)(yi)(yi)省一(yi)(yi)(yi)倉(cang)(cang)(cang)/一(yi)(yi)(yi)省兩倉(cang)(cang)(cang)）為(wei)(wei)基礎進(jin)行集單(dan)(dan)(dan)并通(tong)過自提(ti)(ti)的(de)方式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)解決最后(hou)一(yi)(yi)(yi)公 里高昂的(de)成(cheng)本(ben)(ben)，通(tong)達(da)系(xi)快(kuai)遞通(tong)過干(gan)線集單(dan)(dan)(dan)的(de)規模(mo)效(xiao)應(ying)有(you)效(xiao)降低了干(gan)線物流(liu)成(cheng)本(ben)(ben)。京(jing)東(dong)倉(cang)(cang)(cang)配一(yi)(yi)(yi)體的(de)快(kuai)遞模(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)決定其(qi)履約成(cheng)本(ben)(ben)主要(yao)來自于倉(cang)(cang)(cang)儲(chu)和(he)配送(song)(song)(song)。即時配送(song)(song)(song)缺乏集單(dan)(dan)(dan)效(xiao)應(ying)（每個(ge)配送(song)(song)(song)員(yuan)每次最多(duo)配送(song)(song)(song)低個(ge)位數(shu)訂單(dan)(dan)(dan)），單(dan)(dan)(dan)票成(cheng)本(ben)(ben)相(xiang)對較高。2020 年(nian)， 社區團購、圓通(tong)、京(jing)東(dong)物流(liu)以(yi)及(ji)叮(ding)咚(dong)(dong)買(mai)菜(cai)的(de)單(dan)(dan)(dan)票成(cheng)本(ben)(ben)分別為(wei)(wei)約 1.1元(yuan)、2.1元(yuan)、16.7 元(yuan)和(he) 12.7 元(yuan)。

 

 

目(mu)前用戶(hu)增長見頂，靜待客單價(jia)提(ti)升(sheng)。21Q3拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo) MAU和 AAC環比分別僅提(ti)升(sheng) 300萬(wan)、1700萬(wan)，顯(xian)示出拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)用戶(hu)增 長觸頂，單用戶(hu)支出的提(ti)升(sheng)將(jiang)成為拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)未來增長驅(qu)動力。對比來看(kan)，拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)單用戶(hu)年(nian)(nian)消費支出 2115元(yuan)，僅為阿里巴(ba)巴(ba)的 23%，這主要因為拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)件(jian)單價(jia)較低，2020 年(nian)(nian)拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)件(jian)單價(jia) 44 元(yuan)僅為阿里 2017 年(nian)(nian)的 45%。提(ti)升(sheng)品(pin)牌(pai)商(shang)品(pin)占比以及擴品(pin) 類或將(jiang)成為提(ti)升(sheng)客單價(jia)的重要途徑。隨著“二選一”的廢(fei)除，品(pin)牌(pai)商(shang)進駐拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)不(bu)再受(shou)限(xian)，近期眾多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)品(pin)牌(pai)商(shang)亦(yi)進入拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)開(kai)官方旗(qi)艦店。但考(kao)慮到拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)低價(jia)的平臺形象(xiang)與(yu)品(pin)牌(pai)商(shang)對價(jia)格(ge)訴求有所(suo)沖(chong)突，拼(pin)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)(duo)(duo)的品(pin)牌(pai)化之路或將(jiang)經受(shou)考(kao)驗。

 

綜合性(xing)電(dian)商平(ping)臺采(cai)取多業(ye)(ye)態(tai)分布式物流(liu)配送(song)(song)(song)網(wang)絡。隨著(zhu)多種電(dian)商模(mo)式和物流(liu)配送(song)(song)(song)模(mo)式的(de)興起，單一物流(liu)配送(song)(song)(song)網(wang)絡難(nan)以(yi)滿足 多業(ye)(ye)態(tai)電(dian)商平(ping)臺的(de)物流(liu)配送(song)(song)(song)需求(qiu)，以(yi)阿里(li)、京東為代表的(de)綜合性(xing)電(dian)商平(ping)臺均(jun)開(kai)始(shi)采(cai)取多業(ye)(ye)態(tai)分布式物流(liu)配送(song)(song)(song)網(wang)絡。以(yi)阿里(li)為例，除(chu)了(le)傳統的(de)通(tong)達(da)系干線物流(liu)網(wang)絡，還(huan)擁(yong)有分鐘級(ji)的(de)即(ji)時(shi)配送(song)(song)(song)（餓(e)了(le)么、盒(he)馬）、次日自提的(de)社區團購(gou)模(mo)式（淘菜菜） 以(yi)及倉儲模(mo)式（天貓(mao)超市）。

 

四、 需求(qiu)(qiu)側（人）：“多快好(hao)省”是永恒追求(qiu)(qiu)， 單(dan)一(yi)平臺難以滿足(zu)所有需求(qiu)(qiu)

4.1“省(sheng)”是(shi)最基礎需(xu)求

 

“省(sheng)(sheng)”是(shi)(shi)(shi)基本需求，新(xin)模(mo)式的(de)(de)(de)(de)崛起突破“省(sheng)(sheng)”，達成(cheng)形(xing)式各(ge)不相同。“省(sheng)(sheng)”就是(shi)(shi)(shi)價格便宜、省(sheng)(sheng)錢，消費者(zhe)基本的(de)(de)(de)(de)需 求是(shi)(shi)(shi)在一定的(de)(de)(de)(de)預算約束下能買的(de)(de)(de)(de)起，“省(sheng)(sheng)”重要(yao)的(de)(de)(de)(de)作用(yong)是(shi)(shi)(shi)降(jiang)低(di)了(le)決策門欄、擴(kuo)大(da)了(le)客(ke)群。從近年來各(ge)類新(xin)電(dian)商平臺的(de)(de)(de)(de)崛起的(de)(de)(de)(de) 態勢(shi)(shi)看(kan)，新(xin)平臺的(de)(de)(de)(de)崛起都是(shi)(shi)(shi)以“省(sheng)(sheng)”為突破點(dian)，比如(ru)(ru)拼多多、社(she)區團購、直播電(dian)商等，但(dan)是(shi)(shi)(shi)達成(cheng)形(xing)式各(ge)有不同。一種(zhong)是(shi)(shi)(shi)利 用(yong)流量優勢(shi)(shi)達成(cheng)“省(sheng)(sheng)”，比如(ru)(ru)拼多多將流量聚集于頭部(bu)商家(jia)/單一 SKU 從而獲(huo)得價格優勢(shi)(shi)（類似于 Costco）、直播電(dian)商通過 大(da)主播聚集流量向品(pin)牌方壓價等。另一種(zhong)是(shi)(shi)(shi)利用(yong)商品(pin)端的(de)(de)(de)(de)規模(mo)優勢(shi)(shi)，比如(ru)(ru)國內的(de)(de)(de)(de)京東自營(ying)、國外的(de)(de)(de)(de) Costco 等，通過采購端 的(de)(de)(de)(de)規模(mo)效應壓低(di)成(cheng)本，同時(shi)保(bao)持(chi)較低(di)的(de)(de)(de)(de)毛利率(lv)將“低(di)成(cheng)本”變為“低(di)價格”回饋給消費者(zhe)，形(xing)成(cheng)正(zheng)向循環。

 

marketplace 型電商(shang)(shang)依靠流(liu)(liu)量(liang)(liang)獲得(de)的(de)“省(sheng)”，面(mian)臨一定約束。利用(yong)流(liu)(liu)量(liang)(liang)優勢獲得(de)的(de)“省(sheng)”最大的(de)問題在(zai)于平(ping)臺總會(hui)(hui)面(mian)臨流(liu)(liu)量(liang)(liang) 見頂的(de)風險，商(shang)(shang)家無(wu)法“多銷(xiao)”也(ye)就不會(hui)(hui)再(zai)(zai)“薄利”銷(xiao)售，商(shang)(shang)家不再(zai)(zai)“薄利”又負反(fan)饋推(tui)動流(liu)(liu)量(liang)(liang)下(xia)滑。此(ci)外(wai)，“省(sheng)”也(ye)面(mian)對(dui) 較(jiao)大競爭壓(ya)力，因為總會(hui)(hui)有新(xin)平(ping)臺通(tong)過模式創(chuang)新(xin)或者補貼的(de)形式來達到“省(sheng)”，當新(xin)平(ping)臺具有更大的(de)流(liu)(liu)量(liang)(liang)吸引力，商(shang)(shang)家容易 流(liu)(liu)入到新(xin)的(de)流(liu)(liu)量(liang)(liang)洼地(di)，比(bi)如近(jin)些(xie)年低(di)價渠道由淘(tao)寶轉至拼多多再(zai)(zai)轉至直播電商(shang)(shang)。

 

通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)提(ti)升效(xiao)(xiao)率達成的(de)“省(sheng)”，更具(ju)(ju)持續(xu)性。以 Costco、亞馬遜(xun)自營為(wei)代(dai)表(biao)的(de)通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)商(shang)(shang)(shang)品(pin)端規模(mo)效(xiao)(xiao)應(ying)、社區團購通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)革新物流(liu) 配送模(mo)式(shi)(shi)等提(ti)升商(shang)(shang)(shang)品(pin)流(liu)通(tong)(tong)效(xiao)(xiao)率而形成的(de)“省(sheng)”更具(ju)(ju)持續(xu)性。以 Costco 為(wei)例，通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)選品(pin)能力(li)(li)，將 SKU 控制在 4000 左右，提(ti)升單(dan)個 SKU向商(shang)(shang)(shang)家的(de)議價能力(li)(li)，進(jin)而降(jiang)低(di)成本。與此(ci)同時，Costco毛(mao)利(li)(li)(li)(li)(li)率常年維持較低(di)水平，表(biao)明 Costco將規模(mo)效(xiao)(xiao)應(ying) 下降(jiang)低(di)的(de)成本“回饋”給了消(xiao)費者。最終形成通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)極具(ju)(ju)競爭(zheng)力(li)(li)的(de)商(shang)(shang)(shang)品(pin)吸引消(xiao)費者，再通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)其他途(tu)徑獲(huo)得(de)利(li)(li)(li)(li)(li)潤(run)的(de)商(shang)(shang)(shang)業(ye)模(mo)式(shi)(shi)， 比如 Costco通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)會(hui)員費獲(huo)得(de)利(li)(li)(li)(li)(li)潤(run)、亞馬遜(xun)通(tong)(tong)過(guo)(guo)(guo)第三方商(shang)(shang)(shang)家傭(yong)金(jin)和廣告費獲(huo)得(de)利(li)(li)(li)(li)(li)潤(run)。FY2016-2020 Costco始(shi)終維持 11%左右較低(di)毛(mao)利(li)(li)(li)(li)(li)率，而會(hui)員收(shou)入(ru)占經(jing)營利(li)(li)(li)(li)(li)潤(run)比例高達 70%左右，表(biao)明利(li)(li)(li)(li)(li)潤(run)主要(yao)由會(hui)員收(shou)入(ru)而非商(shang)(shang)(shang)品(pin)銷售貢獻。

 

 

五、 投資分析

“多”指品(pin)類(lei)多，消費(fei)者偏好一站式買齊所有(you)品(pin)類(lei)。一個平(ping)(ping)臺(tai)品(pin)類(lei)越(yue)豐富越(yue)能滿(man)足消費(fei)者多樣性需(xu)求(qiu)，全品(pin)類(lei)電商(shang)平(ping)(ping)臺(tai)較 垂直電商(shang)有(you)明顯優勢。品(pin)類(lei)多要(yao)(yao)求(qiu)平(ping)(ping)臺(tai)有(you)足夠多長尾(wei)商(shang)家，要(yao)(yao)求(qiu)平(ping)(ping)臺(tai)流量分發(fa)需(xu)要(yao)(yao)照顧中小商(shang)家，平(ping)(ping)臺(tai)綜合經營成(cheng)本要(yao)(yao)低， 代(dai)表平(ping)(ping)臺(tai)是淘寶(bao)和閑魚(yu)。2018年(nian)淘寶(bao)原創特(te)色商(shang)家數量達 10萬家，占(zhan)阿里(li)中國(guo)零售交易(yi)(yi)市場 GMV 比例超 17%，2020年(nian) 閑魚(yu)貢獻額外(wai)百萬級商(shang)家。實際上淘寶(bao)最初就(jiu)是 C2C 交易(yi)(yi)社區(qu)，但是由于假貨問題以及消費(fei)者對品(pin)質購(gou)物的需(xu)求(qiu)，近些 年(nian)阿里(li)逐步加大天(tian)貓的發(fa)展，體現在近些年(nian)天(tian)貓占(zhan)淘寶(bao)系總 GMV 比重持(chi)續提升。

 

但是我們認為(wei)(wei)商(shang)品種類多的淘(tao)寶同樣具 備較強(qiang)護城河，因為(wei)(wei)眾(zhong)多長尾(wei)特色(se)(se)商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)需要(yao)時間積累、商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)和商(shang)品的多樣性(xing)能進(jin)一步豐(feng)富淘(tao)寶首(shou)頁信息(xi)(xi)流(liu)(liu)的趣味性(xing)。隨著阿里 2022財(cai)年加(jia)大對中(zhong)小商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)的扶(fu)持力度(du)，結合近(jin)期我們的觀察，我們認為(wei)(wei)阿里正重(zhong)新重(zhong)視淘(tao)寶商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)的重(zhong)要(yao)性(xing)，我們觀察 到在淘(tao)寶首(shou)頁信息(xi)(xi)流(liu)(liu)中(zhong)非(fei)天貓店鋪(pu)和商(shang)品推送數量增多、并通過構建(jian)特色(se)(se)商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)榜(bang)單為(wei)(wei)原創(chuang)商(shang)家(jia)(jia)(jia)(jia)引流(liu)(liu)等(deng)。

 

“快(kuai)(kuai)”指配(pei)送(song)(song)時效(xiao)(xiao)(xiao)，物流(liu)能(neng)力(li)強(qiang)(qiang)的(de)公司具備(bei)優勢。對消費(fei)(fei)者來說下單后交付(fu)時效(xiao)(xiao)(xiao)越快(kuai)(kuai)越好，同時消費(fei)(fei)者對不(bu)同品類(lei)時效(xiao)(xiao)(xiao)性(xing) 敏感度有所不(bu)同，餐飲、生鮮等品類(lei)時效(xiao)(xiao)(xiao)性(xing)要(yao)(yao)求(qiu)最高，處于(yu)(yu)分鐘級（30 分鐘）；對食品等快(kuai)(kuai)消品時效(xiao)(xiao)(xiao)要(yao)(yao)求(qiu)次之，時效(xiao)(xiao)(xiao)要(yao)(yao)求(qiu) 一(yi)般(ban)在(zai)當(dang)日貨次日達。京(jing)東自營(ying)、美團外賣(mai)等平臺能(neng)夠(gou)更好的(de)滿足消費(fei)(fei)者對“快(kuai)(kuai)”的(de)需(xu)求(qiu)。以(yi)京(jing)東自營(ying)為例，2010 年開始 提出(chu)“211”戰(zhan)略（即上午 11 點前(qian)收到的(de)所有訂(ding)單將于(yu)(yu)當(dang)天配(pei)送(song)(song)，晚上 11 點前(qian)收到的(de)訂(ding)單將于(yu)(yu)次日下午 3 點前(qian)完成配(pei)送(song)(song)）， 加強(qiang)(qiang)其在(zai)用戶心(xin)中“快(kuai)(kuai)”的(de)心(xin)智。

 

2019 年(nian) 8 月進一步(bu)推出“千(qian)縣(xian)萬鎮(zhen) 24 小時達”，擴大“快”的影響范圍，2020 年(nian)底已 經覆蓋(gai)全國 90%以上的區縣(xian)，遙(yao)遙(yao)領先競爭對手。美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)同樣將(jiang)(jiang)配(pei)送(song)速度(du)作為核心(xin)優先，因為外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)相(xiang)比于其他(ta)品(pin)類(lei)對時 效敏感性更強，美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)廣告語至今都(dou)是“美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)，送(song)啥(sha)都(dou)快”，2017年(nian)美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)已經實現平均(jun)每(mei)單配(pei)送(song)時長 30分鐘(zhong)。此外(wai)(wai)(wai)，隨(sui)著美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)將(jiang)(jiang)品(pin)類(lei)延伸至生鮮(xian)及其他(ta)品(pin)類(lei)，相(xiang)關廣告語繼(ji)續強調(diao)“快”，比如“美(mei)(mei)(mei)(mei)團外(wai)(wai)(wai)賣(mai)(mai)，買藥也(ye)快”等。

 

“好”指商(shang)品質量更(geng)令(ling)消(xiao)(xiao)費(fei)者放心、購物體驗(yan)更(geng)好。代表平(ping)臺是(shi)天貓、京(jing)東和抖(dou)音電(dian)商(shang)等。天貓是(shi)中國最大(da)的(de)品牌集合(he)電(dian) 商(shang)，由(you)于(yu)中國消(xiao)(xiao)費(fei)者通常(chang)沒(mei)有在(zai)品牌官網(wang)消(xiao)(xiao)費(fei)的(de)習慣，天貓旗艦(jian)店實際上(shang)約等于(yu)“第二品牌官網(wang)”，能夠給(gei)消(xiao)(xiao)費(fei)者提供(gong)足夠 的(de)正(zheng)品信任度，京(jing)東自(zi)營擁(yong)有類似作用。雖然“二選一(yi)”被廢除(chu)，但我們認(ren)為并不會動搖(yao)天貓作為品牌“第二”官網(wang)的(de)地 位。這(zhe)主要(yao)因為品牌運營需要(yao)時(shi)間的(de)沉淀、需要(yao)私(si)域經營陣地（復購），這(zhe)天然與“以量換價”的(de)性價比(bi)電(dian)商(shang)平(ping)臺、更(geng)娛樂 化的(de)直播電(dian)商(shang)平(ping)臺有所(suo)沖(chong)突。

 

此外，某種(zhong)程度上品(pin)牌(pai)的(de)(de)作用是以價格替代(dai)挑選(xuan)成本，因(yin)此品(pin)牌(pai)商更(geng)(geng)(geng)愿意選(xuan)擇高價值用戶(hu)占 比和規(gui)模更(geng)(geng)(geng)大的(de)(de)平臺作為品(pin)牌(pai)運營(ying)主陣地。阿里“客戶(hu)第一”的(de)(de)經營(ying)理念(nian)亦更(geng)(geng)(geng)利于品(pin)牌(pai)商日常經營(ying)。抖音(yin)(yin)電商更(geng)(geng)(geng)好的(de)(de)體驗 在(zai)于其更(geng)(geng)(geng)豐富(fu)的(de)(de)內(nei)(nei)(nei)容體系以及(ji)更(geng)(geng)(geng)好的(de)(de)直(zhi)播(bo)展(zhan)示(shi)表現。短視頻(pin)內(nei)(nei)(nei)容端，抖音(yin)(yin)擁有最全的(de)(de) KOL 和內(nei)(nei)(nei)容生態(tai)，不(bu)僅(jin)提供充(chong)分的(de)(de)購 前的(de)(de)消(xiao)費決策信息，還能激(ji)發消(xiao)費者潛(qian)在(zai)購物(wu)需(xu)求。直(zhi)播(bo)內(nei)(nei)(nei)容端，抖音(yin)(yin)直(zhi)播(bo)間主播(bo)表現、燈光布(bu)景氛圍更(geng)(geng)(geng)好，能更(geng)(geng)(geng)好的(de)(de)展(zhan) 示(shi)商品(pin)特點(dian)，促進消(xiao)費者下單(dan)轉化。

 

5.1 單一平臺(tai)難以滿足(zu)所有需求，矩陣化是較優解

 

一種模式并不能(neng)滿(man)(man)足(zu)所(suo)(suo)有需求，對于電(dian)商平臺來說(shuo)矩陣(zhen)化運營是較優解。正如上述所(suo)(suo)說(shuo)，在目前各種電(dian)商業態(tai)中，尚不存 在一種模式能(neng)同(tong)時滿(man)(man)足(zu)消(xiao)費(fei)者“省”和“多快好”的(de)需求，同(tong)時全(quan)方面(mian)領先(xian)其他業態(tai)，因此(ci)我們(men)認為(wei)通過(guo)(guo)多種產品滿(man)(man)足(zu)消(xiao) 費(fei)者不同(tong)需求，最終通過(guo)(guo)產品矩陣(zhen)滿(man)(man)足(zu)消(xiao)費(fei)者全(quan)部(bu)需求更為(wei)有效。以阿里巴(ba)巴(ba)為(wei)例(li)，其構建了淘(tao)寶天貓，淘(tao)特、閑(xian)魚(yu)、點 淘(tao)的(de)“1+X”電(dian)商矩陣(zhen)，全(quan)面(mian)滿(man)(man)足(zu)消(xiao)費(fei)者對“多快好省”的(de)不同(tong)偏(pian)好。

 

六、 電商平臺：各有所長，各領風騷(sao)數年(nian)

6.1 電商平臺股價(jia)(jia)復盤：基本(ben)面驅(qu)動股價(jia)(jia)增長，不同平臺各領(ling)風騷(sao)數年

 

14Q4 到 15Q2：京東(dong)跑贏阿里，京東(dong)憑(ping)(ping)借正品和(he)(he)物(wu)流(liu)優勢(shi)業績增(zeng)(zeng)速高于阿里。2014 年 3 月與騰訊的戰(zhan)略合(he)作提升了京東(dong) 移動端流(liu)量資(zi)源，并(bing)隨著物(wu)流(liu)下沉吸引了低線(xian)用戶(hu)。與此(ci)同時，這一階段京東(dong)憑(ping)(ping)借著其正品和(he)(he)物(wu)流(liu)兩大優勢(shi) GMV 呈現加(jia) 速增(zeng)(zeng)長趨勢(shi)，并(bing)持續高于淘寶天貓，特別(bie)是京東(dong) 3P 業務中服裝(zhuang)鞋(xie)履等(deng)品類GMV 增(zeng)(zeng)速更(geng)快。

 

15Q3 到(dao) 19Q2：阿里跑贏京東(dong)，主因天貓(mao)(mao)增(zeng)速持(chi)續(xu)高于京東(dong)。淘寶移動化成(cheng)功后，流(liu)量逐(zhu)(zhu)步(bu)向天貓(mao)(mao)傾斜，在此(ci)階(jie)段天貓(mao)(mao) GMV 增(zeng)速逐(zhu)(zhu)步(bu)從追上到(dao)持(chi)續(xu)高于京東(dong)增(zeng)速。與此(ci)同時，2015 年 8 月阿里與蘇寧互相(xiang)持(chi)股戰(zhan)略合作，提升(sheng)在 3C 家電方面 競爭力(li)，并開始實行“新(xin)零售(shou)戰(zhan)略”，逐(zhu)(zhu)步(bu)做“重(zhong)”提升(sheng)競爭力(li)。之后京東(dong)受困于服(fu)裝等(deng)品(pin)類發展受限、公司(si)創(chuang)始人(ren)個人(ren)問 題(ti)等(deng)，GMV、收入等(deng)增(zeng)速在規模更小(xiao)的(de)情況下(xia)反而更慢。

 

19Q3 到 2020 年(nian)底：拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)高(gao)速增長(chang)，股(gu)價(jia)(jia)顯著(zhu)跑贏同業(ye)。2019 年(nian) 6 月(yue)份拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)推出(chu)百億補貼計(ji)劃(hua)，這一戰略(lve)性投(tou)入極 大的提(ti)升了拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)在(zai)消費者心(xin)中的信任度，構建(jian)了“便宜”的購物心(xin)智，在(zai)此之后(hou)拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)用(yong)(yong)戶(hu)規(gui)(gui)模(mo)、GMV、收入等增長(chang)數 據超高(gao)速發展。雖然銷售費用(yong)(yong)率多(duo)(duo)(duo)次(ci)超過 100%，但(dan)是市(shi)場選擇擁抱拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)的高(gao)速增長(chang)，拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)股(gu)價(jia)(jia)在(zai) 20Q4 拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)用(yong)(yong)戶(hu) 規(gui)(gui)模(mo)超過阿里成為行業(ye)第一時(shi)達到頂峰，但(dan)是隨后(hou)由(you)于用(yong)(yong)戶(hu)增長(chang)見頂、用(yong)(yong)工等負(fu)面事件影響，拼(pin)(pin)多(duo)(duo)(duo)多(duo)(duo)(duo)股(gu)價(jia)(jia)在(zai) 2021年(nian)初之后(hou) 急轉(zhuan)直下(xia)。

 

2021 年(nian)初至今：京(jing)東(dong)(dong)顯著跑贏阿(a)里(li)和拼多多。2020 年(nian)底(di)國家市(shi)場監(jian)管總局宣布對阿(a)里(li)“二選一”行為進行反壟(long)斷調查， “二選一”徹底(di)成(cheng)為歷史，京(jing)東(dong)(dong)、抖音(yin)成(cheng)為主要(yao)受(shou)益(yi)者。此外，2020 年(nian)疫情展現了京(jing)東(dong)(dong)物流的優秀的配送能(neng)力(li)，凸顯京(jing)東(dong)(dong) 獨特的競(jing)爭力(li)。同時(shi)，由于抖音(yin)直播電(dian)商的高速(su)發展，對淘系服裝配飾等品(pin)類(lei)帶來巨大沖(chong)擊、對京(jing)東(dong)(dong)履約能(neng)力(li)強的自營平 臺(tai)沖(chong)擊較小，這段時(shi)間內京(jing)東(dong)(dong)收(shou)入表現穩健，持續(xu)高于阿(a)里(li)、拼多多業績表現，股(gu)價(jia)在此區間明顯跑贏另外兩家公司。

 

6.2 阿(a)里巴巴：強(qiang)供給(gei)、多矩(ju)陣、用(yong)戶(hu)價值高(gao)的龍頭電商平臺(tai)

 

強(qiang)于供(gong)給(gei)側(ce)，核(he)(he)心(xin)用(yong)戶(hu)基本(ben)盤(pan)穩健。供(gong)給(gei)側(ce)，阿(a)(a)(a)里擁有服裝、美妝等核(he)(he)心(xin)品(pin)類(lei)(lei)，同時在(zai)生鮮、家(jia)居家(jia)裝等新品(pin)類(lei)(lei)布局有較 大發展潛力。消費(fei)(fei)側(ce)，阿(a)(a)(a)里擁有全網規模最(zui)廣質量(liang)最(zui)高(gao)的(de)(de)消費(fei)(fei)群體，基本(ben)盤(pan)穩健。阿(a)(a)(a)里中(zhong)國零售消費(fei)(fei)者年平(ping)均(jun)消費(fei)(fei)金額超 9000 元，其中(zhong) 25-45 歲(sui)用(yong)戶(hu)貢獻(xian) 70%GMV，這(zhe)類(lei)(lei)用(yong)戶(hu)年平(ping)均(jun)消費(fei)(fei)金額是(shi)阿(a)(a)(a)里大盤(pan)的(de)(de) 1.4 倍(bei)。與(yu)此同時，擁有超 5000 萬 “88VIP”、“淘寶(bao)省錢卡”等高(gao)價值付費(fei)(fei)用(yong)戶(hu)，“88VIP”用(yong)戶(hu)年平(ping)均(jun)消費(fei)(fei)金額是(shi)阿(a)(a)(a)里大盤(pan)的(de)(de) 8 倍(bei)，這(zhe)些核(he)(he)心(xin)用(yong)戶(hu)是(shi)阿(a)(a)(a)里電 商業務穩健發展的(de)(de)基本(ben)盤(pan)。（報告(gao)來源：未來智(zhi)庫(ku)）

 

用(yong)戶增長表現亮眼，未來(lai)關注用(yong)戶使用(yong)時長的(de)提升。矩陣(zhen)(zhen)化經(jing)營(ying)促(cu)進用(yong)戶規(gui)模持續提升，21Q3 中國零售年活躍買家達 8.63 億(yi)，月活用(yong)戶達 9.46 億(yi)，規(gui)模和增速均處(chu)于行業領先地位(wei)。矩陣(zhen)(zhen)化經(jing)營(ying)主要(yao)由于單一淘(tao)(tao)寶 APP 難以(yi)滿足所(suo)有用(yong)戶的(de) 需(xu)求(qiu)，特別是(shi)初級電商用(yong)戶對性(xing)價比商品(pin)和簡(jian)單化操作的(de)需(xu)求(qiu)。但淘(tao)(tao)寶 APP 仍是(shi)最(zui)重要(yao)電商平臺，我們認為(wei)目前淘(tao)(tao)系核(he)心 電商板塊(kuai)已(yi)經(jing)形(xing)成淘(tao)(tao)寶 APP 作為(wei)內(nei)容(rong)化購(gou)物(wu)平臺，淘(tao)(tao)寶商家和天貓商家提供差異化商品(pin)供給能力的(de)模式。

 

目前(qian)淘寶內(nei)容(rong)化(hua)(hua) 已初見(jian)成效(xiao)，體現在內(nei)容(rong)創(chuang)作者數量的不斷提升、逛逛內(nei)容(rong)板塊與主頁信息流、店(dian)鋪逐步打通以(yi)及內(nei)容(rong)營銷商業化(hua)(hua)的初步 落地。但(dan)內(nei)容(rong)體系距離抖(dou)音、小紅(hong)書等(deng)內(nei)容(rong)平臺還有(you)(you)(you)一定(ding)差距，距離成為(wei)消費決策(ce)和(he)消費購買雙項第一平臺還有(you)(you)(you)一定(ding)距離。我們認(ren)為(wei)未來觀察淘寶 APP 內(nei)容(rong)化(hua)(hua)進程最佳指標是(shi)用戶(hu)時(shi)(shi)長(chang)。抖(dou)音、小紅(hong)書、B 站等(deng)內(nei)容(rong)平臺目前(qian)人(ren)均單日使(shi)用時(shi)(shi)長(chang)分別(bie) 達到(dao)約(yue) 110、50、88 分鐘，而淘寶人(ren)均單日使(shi)用時(shi)(shi)長(chang)只有(you)(you)(you)約(yue) 20 分鐘。我們認(ren)為(wei)，預計淘寶在用戶(hu)使(shi)用時(shi)(shi)長(chang)方面還有(you)(you)(you)巨(ju)大 增長(chang)空(kong)間(jian)，伴(ban)隨著時(shi)(shi)長(chang)的提升，商業化(hua)(hua)亦有(you)(you)(you)巨(ju)大增長(chang)空(kong)間(jian)。

 

面臨(lin)多種競(jing)爭(zheng)(zheng)壓力，關注核心(xin)電商業務(wu)利(li)潤率改善(shan)拐點。近期由于消(xiao)費增速放緩以及競(jing)爭(zheng)(zheng)壓力加大，阿里核心(xin)電商業務(wu)明(ming) 顯承壓。關于競(jing)爭(zheng)(zheng)壓力我(wo)們認(ren)為(wei)阿里正(zheng)通過組織架構調整(zheng)開(kai)始有序應戰。具體(ti)包括，淘(tao)(tao)特(te)&淘(tao)(tao)菜(cai)(cai)菜(cai)(cai)應對拼多多，新成立的 B2C 事(shi)業群(qun)（主要(yao)為(wei)天貓超市(shi)）應對京東，淘(tao)(tao)寶天貓（特(te)別是點淘(tao)(tao)和逛逛）應對抖音直(zhi)播。從目(mu)前進展看，與(yu)(yu)拼多多競(jing)爭(zheng)(zheng) 有所(suo)減(jian)弱(ruo)，體(ti)現在(zai)淘(tao)(tao)寶與(yu)(yu)拼多多用(yong)戶(hu)重合用(yong)戶(hu)數量的減(jian)少以及淘(tao)(tao)特(te)良好的用(yong)戶(hu)增長。與(yu)(yu)京東的競(jing)爭(zheng)(zheng)是基礎設施的競(jing)爭(zheng)(zheng)，需 要(yao)“天貓超市(shi)”持續提(ti)升當日及次(ci)日達覆蓋區域，目(mu)前與(yu)(yu)京東時(shi)效性還有差(cha)距。

 

與抖音直播(bo)的競爭更加考(kao)驗產(chan)品能力(li)(li)與內(nei)(nei)(nei) 容(rong)運營(ying)能力(li)(li)，目前來看(kan)雖然內(nei)(nei)(nei)容(rong)數量(liang)(liang)提(ti)(ti)升(sheng)明(ming)顯，9 月(yue)份(fen)(fen)日均(jun)短(duan)視頻提(ti)(ti)交量(liang)(liang)較(jiao) 4 月(yue)份(fen)(fen)提(ti)(ti)升(sheng) 100%，但達人/主播(bo)培養能力(li)(li)、內(nei)(nei)(nei) 容(rong)分發能力(li)(li)、優質內(nei)(nei)(nei)容(rong)數量(liang)(liang)等(deng)較(jiao)抖音還有(you)一定差距。我們(men)認為觀察(cha)阿(a)里電商(shang)競爭力(li)(li)首(shou)先需要看(kan)關鍵策略投入前商(shang)業(ye)經(jing)調(diao)整 利(li)潤率(lv)(lv)（觀察(cha)淘寶天貓核心電商(shang)利(li)潤率(lv)(lv)的指標(biao)）止跌拐點，其次看(kan)客(ke)戶(hu)管(guan)理(li)收(shou)入增速回升(sheng)拐點。利(li)潤率(lv)(lv)改善說明(ming)營(ying)銷補貼 投入有(you)所降低，客(ke)戶(hu)管(guan)理(li)收(shou)入回升(sheng)意(yi)味核心電商(shang) GMV 增速回升(sheng)、市(shi)占率(lv)(lv)回升(sheng)。

 

組(zu)織(zhi)架構向(xiang)板塊化治理升(sheng)級，強(qiang)調(diao)(diao)分(fen)權與(yu)敏(min)(min)捷。阿(a)里(li)自 2021年(nian)開始組(zu)織(zhi)架構從 2015 年(nian)實行的“中臺(tai)化”向(xiang)“板塊化”升(sheng) 級。組(zu)織(zhi)調(diao)(diao)整大的方向(xiang)分(fen)為“合(he)”和“分(fen)”，“合(he)”強(qiang)調(diao)(diao)協同是效(xiao)率導向(xiang)，“分(fen)”強(qiang)調(diao)(diao)放權是增長導向(xiang)。我們認為隨(sui)著(zhu)阿(a)里(li)業(ye)(ye) 態進一(yi)步多(duo)樣以及各(ge)(ge)(ge)業(ye)(ye)務均面臨(lin)較大競爭，“板塊化”治理體系更(geng)容易激發(fa)人員積極性、提(ti)升(sheng)組(zu)織(zhi)敏(min)(min)捷性，促(cu)進各(ge)(ge)(ge)板塊業(ye)(ye)務 高效(xiao)發(fa)展。目前四大板塊負責人包括中國數(shu)(shu)字商業(ye)(ye)板塊戴珊、海外數(shu)(shu)字商業(ye)(ye)板塊蔣凡、本地生活俞永福、云與(yu)科技張(zhang)建鋒， 均是取得顯著(zhu)成績的業(ye)(ye)務負責人，預計隨(sui)著(zhu)組(zu)織(zhi)架構調(diao)(diao)整完(wan)畢各(ge)(ge)(ge)業(ye)(ye)務發(fa)展將有所提(ti)速。

 

6.3 京東：深耕物流(liu)基礎設施的(de)新(xin)型實(shi)體經濟電(dian)商平臺

 

品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)成功(gong)從 3C 家電(dian)拓(tuo)展(zhan)到超(chao)市(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)，消(xiao)費(fei)者畫像良好。京東(dong)(dong)以 3C 家電(dian)起家，2020 年(nian)疫情期間抓住機(ji)遇(yu)，憑借(jie)其良好的(de)(de) 物流能(neng)力，成功(gong)獲得超(chao)市(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)的(de)(de)用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)心智，21Q3 超(chao)市(shi)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)兩(liang)年(nian)復合增長(chang)率高(gao)達(da) 35%。此外(wai)，受益于(yu)(yu)“二選(xuan)一”廢(fei)除，服 裝、美妝等品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)的(de)(de)商(shang)(shang)家加(jia)速進(jin)入(ru)京東(dong)(dong)，21Q3 3P 業務同比增長(chang)高(gao)達(da) 45%。第三方商(shang)(shang)家的(de)(de)加(jia)速入(ru)駐不僅補足了傳統弱勢品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)， 還提(ti)升零售板(ban)塊利潤率、優化用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)結構。由于(yu)(yu) 3C 家電(dian)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)較強勢，此前京東(dong)(dong)男性用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)占比較多，而隨著(zhu)品(pin)(pin)(pin)類(lei)(lei)(lei)更(geng)加(jia)豐富(fu)， 京東(dong)(dong)用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)結構將更(geng)為均衡。整(zheng)體看，京東(dong)(dong)用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)主要(yao)以高(gao)線(xian)城(cheng)市(shi)高(gao)價值客群為主，2020年(nian)單用(yong)(yong)(yong)戶(hu)(hu)(hu)支出達(da)5536 元。

 

物流配送能力(li)(li)護城(cheng)(cheng)河顯(xian)著(zhu)，受(shou)內容/社交平(ping)(ping)臺(tai)(tai)沖擊較(jiao)小(xiao)。京(jing)東(dong)擁有覆蓋全(quan)國(guo)最(zui)(zui)廣(guang)地區、最(zui)(zui)全(quan)商(shang)(shang)品的(de)當(dang)日(ri)及次日(ri)達(da)(da)配送網(wang)絡， 京(jing)東(dong)商(shang)(shang)城(cheng)(cheng)全(quan)部自營(ying)商(shang)(shang)品在(zai)全(quan)國(guo) 90%區縣(xian)實(shi)現當(dang)日(ri)次日(ri)達(da)(da)。物流建設需要長時間、重資金投(tou)入，京(jing)東(dong)在(zai)此領域護城(cheng)(cheng)河顯(xian)著(zhu)。此外，京(jing)東(dong)也在(zai)完善小(xiao)時達(da)(da)物流能力(li)(li)，目前已在(zai) 300+城(cheng)(cheng)市實(shi)現小(xiao)時達(da)(da)能力(li)(li)。內容/社交等(deng)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)在(zai)消費(fei)者購物鏈中“種草”、 “決策”等(deng)環節對(dui) marketplace型電商(shang)(shang)平(ping)(ping)臺(tai)(tai)沖擊明(ming)顯(xian)，但京(jing)東(dong)強于(yu)零售能力(li)(li)（供應鏈和物流），受(shou)內容/社交平(ping)(ping)臺(tai)(tai)影響最(zui)(zui)小(xiao)， 從(cong)京(jing)東(dong) 2021 年(nian)至今主(zhu)業電商(shang)(shang)穩健的(de)表(biao)現也有所體現，21Q3 京(jing)東(dong)主(zhu)業電商(shang)(shang)收入增(zeng)(zeng)速 23%較(jiao) 21Q1 收入增(zeng)(zeng)速下降 12pcts， 而(er)阿里、拼多(duo)多(duo)同(tong)期主(zhu)業電商(shang)(shang)增(zeng)(zeng)速分(fen)別下降 37 pcts、106pcts。

 

毛(mao)利(li)率(lv)和(he)履(lv)(lv)約費(fei)用(yong)率(lv)驅動盈利(li)能力逐(zhu)步提(ti)升。受益于(yu)規模效應(ying)，即使品類從 3C 家電拓展到(dao)快消品、物流基礎設(she)施持(chi)續下 沉，京東的毛(mao)利(li)率(lv)和(he)履(lv)(lv)約費(fei)用(yong)率(lv)均保持(chi)穩定改善趨(qu)勢，毛(mao)利(li)率(lv)從 2014年(nian)的 11.6%提(ti)升至 2020年(nian)的 14.6%，履(lv)(lv)約費(fei)用(yong)率(lv)從 2012 年(nian) 7.0%下降到(dao) 2020 年(nian) 6.5%。受益于(yu)毛(mao)利(li)率(lv)和(he)履(lv)(lv)約費(fei)用(yong)率(lv)改善，京東 Non-Gapp 凈利(li)率(lv)從 2014 年(nian)的 0.3%增長(chang)至 2020 年(nian) 2.3%。

 

6.4 美團：從“萬(wan)物商店”到“萬(wan)物到家(jia)”的(de)電(dian)商平臺

 

餐(can)飲等核心(xin)品(pin)類(lei)壁壘堅固，向(xiang)生鮮等新(xin)品(pin)類(lei)蓬勃邁進(jin)。按收入計，美(mei)團(tuan)(tuan)外(wai)賣市占(zhan)率仍在不斷提(ti)升，21Q3 市占(zhan)率提(ti)升至 74%。商(shang)(shang)家(jia)供給側美(mei)團(tuan)(tuan)優(you)勢依然領(ling)先(xian)，美(mei)團(tuan)(tuan)商(shang)(shang)家(jia)端 DAU 是餓(e)了(le)么(me)的 1.75 倍。美(mei)團(tuan)(tuan)仍在拓展新(xin)品(pin)類(lei)，比如在生鮮快消品(pin)方 面(mian)，美(mei)團(tuan)(tuan)優(you)選和(he)(he)美(mei)團(tuan)(tuan)買(mai)菜分別面(mian)向(xiang)中低(di)線(xian)(xian)城(cheng)(cheng)市和(he)(he)一線(xian)(xian)城(cheng)(cheng)市提(ti)供次(ci)日達(da)和(he)(he)小時達(da)服務，其中美(mei)團(tuan)(tuan)優(you)選仍處于社(she)區團(tuan)(tuan)購(gou)領(ling)先(xian)地(di) 位。此(ci)外(wai)，美(mei)團(tuan)(tuan)閃送正致(zhi)力于將(jiang)全品(pin)類(lei)商(shang)(shang)品(pin)實現“半小時達(da)”，特(te)別是醫藥、鮮花等高時效性品(pin)類(lei)，進(jin)而實現“萬物(wu)到家(jia)”

 

“萬物到(dao)家”的基礎(chu)是強有力的即(ji)時(shi)(shi)(shi)配送(song)網絡，即(ji)時(shi)(shi)(shi)配送(song)具有高進(jin)(jin)入門(men)檻、低利潤(run)率(lv)的特(te)(te)點。以(yi)“萬物到(dao)家”起始品(pin)類外(wai) 賣為(wei)(wei)例，其(qi)(qi)對時(shi)(shi)(shi)間極為(wei)(wei)敏感，因此配送(song)時(shi)(shi)(shi)效是消費者選擇平臺的關鍵因素。美(mei)團外(wai)賣自發展(zhan)初(chu)期就始終(zhong)強調速度(du)的重要(yao)性(xing)， 甚(shen)至廣告宣傳都是“美(mei)團外(wai)賣，送(song)啥都快”。通過自建物流網絡（目前部(bu)分(fen)(fen)為(wei)(wei)加盟商(shang)）、加強算法調動能力，實現配送(song)時(shi)(shi)(shi)效 的領先（2017年平均外(wai)賣配送(song)時(shi)(shi)(shi)長即(ji)為(wei)(wei) 30分(fen)(fen)鐘），進(jin)(jin)而贏得外(wai)賣大部(bu)分(fen)(fen)市場份額。如前所述，即(ji)時(shi)(shi)(shi)配送(song)成本(ben)極高，特(te)(te)別依 賴訂(ding)單(dan)密度(du)，進(jin)(jin)而具有高進(jin)(jin)入門(men)檻、低利潤(run)率(lv)的特(te)(te)點。以(yi)美(mei)團外(wai)賣為(wei)(wei)例，在 19Q2其(qi)(qi)日均外(wai)賣訂(ding)單(dan)量達到(dao) 2290萬單(dan)時(shi)(shi)(shi)，才 第一次(ci)實現經營利潤(run)率(lv)轉正。因此，美(mei)團強有力的即(ji)時(shi)(shi)(shi)配送(song)網絡是其(qi)(qi)“萬物到(dao)家”愿景的基礎(chu)，也是抵(di)御其(qi)(qi)他競爭(zheng)對手的 超(chao)強護(hu)城河。

 

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